文/李東樓(微信號(hào):lidonglou)

　　最近，美圖在資本寒冬的當(dāng)下正式向香港主板遞交了上市材料，引發(fā)互聯(lián)網(wǎng)圈一片關(guān)注。不過，在上市招股書公布之后，在有關(guān)虧損額方面卻遭遇外界普遍錯(cuò)誤解讀，更有人質(zhì)疑美圖的價(jià)值。那么，這究竟是怎樣一回事兒呢?美圖的真實(shí)價(jià)值到底是多少呢?東樓不妨來解讀一下：

　　虧損11億變63億，外界為何會(huì)錯(cuò)誤解讀？

　　目前對(duì)美圖上市文件最大的誤解，是將美圖的招股書中的財(cái)務(wù)報(bào)表，按照美股上市公司財(cái)報(bào)里最常見的一般公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(GAAP)計(jì)算，而實(shí)際上由于美圖在香港上市，采用的國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則(IFRS)。這兩種不同的計(jì)算方法之間的差距，最終直接導(dǎo)致了50多億虧損額的差距。

　　首先，美圖的累計(jì)虧損這一項(xiàng)里，包括了可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價(jià)值虧損。所謂可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股其實(shí)就是投資人投資美圖后獲得的股票，并且不是二級(jí)市場里交易的普通股，而是優(yōu)先股。這些優(yōu)先股雖然本質(zhì)上是權(quán)益(Equity)，但在IFRS準(zhǔn)則下，這些數(shù)字是被視同為“金融負(fù)債”(Liability)。如果美圖本身的估值在提高，這些優(yōu)先股的“公允價(jià)值”也會(huì)相應(yīng)提高。 所以最終造成的結(jié)果是，優(yōu)先股的公允價(jià)值變動(dòng)越大，財(cái)務(wù)報(bào)表中顯示的虧損越大。更明白一點(diǎn)的說法是，美圖上市前的估值越高，在公司賬面上顯示的累計(jì)虧損越多。而實(shí)際上，美圖公司的發(fā)展一直都被資本市場看好，每做完一輪的融資之后，估值確實(shí)也一直在提高。不過，根據(jù)美圖招股書顯示，待IPO完成后，美圖全部168,662,788股優(yōu)先股將自動(dòng)轉(zhuǎn)換為普通股，這就意味著，上市后，這些優(yōu)先股的影響將不再存在，而由此帶來的虧損額會(huì)在上市后的第一個(gè)財(cái)年內(nèi)“消失”。

　　在從美圖的招股書中，如果自公司成立以來計(jì)算，錄得累計(jì)虧損為62.6億，扣除可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價(jià)值(50.7億)和股權(quán)激勵(lì)(5270萬)之后，累計(jì)實(shí)際虧損為11.38億。因此，美圖公司自成立以來，真正用在公司業(yè)務(wù)經(jīng)營上的實(shí)際虧損為11.38億，而這個(gè)金額如果換算成美元，也就2億美金左右，相較于諸如滴滴、餓了么等獨(dú)角獸公司的幾十億甚至上百億美金的虧損額，美圖實(shí)在是小巫見大巫。

　　不過，如果不是專業(yè)的金融人員，沒有足夠的財(cái)務(wù)知識(shí)，大部分可能都難以真正厘清US GAAP和IFRS的不同，而東樓也是在幾番查找資料之后，才真正了解了這兩種計(jì)算方法的差別，因此外界出現(xiàn)誤讀也就不足為怪了。

　　美圖的真實(shí)價(jià)值到底幾何？

　　一方面是外界對(duì)美圖實(shí)際虧損額的誤讀，另一方面，對(duì)于美圖究竟值多少錢，近幾天也多有討論。那么，美圖究竟價(jià)值幾何呢?實(shí)際上，資本市場上從不以盈利和虧損多少“論英雄”，否則的話，按照京東的虧損額度絕不可能達(dá)到300億美金市值的高度。而按照過往資本市場對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司價(jià)值判斷，一般都是從用戶規(guī)模、增長潛力、品牌資產(chǎn)和發(fā)展前景等幾個(gè)維度進(jìn)行綜合評(píng)判。接下來我們不妨對(duì)照著美圖招股書透露的信息來逐個(gè)解讀一下：

　　首先，我們來看下用戶規(guī)模。這是互聯(lián)網(wǎng)上市公司最基本的價(jià)值判斷，因?yàn)榘凑諊鴥?nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司的成功經(jīng)驗(yàn)，只要具有廣泛的用戶規(guī)模遲早都能夠獲得營收，阿里巴巴、騰訊、百度等互聯(lián)網(wǎng)巨頭都是如此。而對(duì)于美圖來說，也不例外。那么美圖的用戶量到底有多少呢?美圖上市招股書中顯示，美圖公司擁有六款核心應(yīng)用，包括美圖秀秀、美拍、美顏相機(jī)、BeautyPlus(美顏相機(jī)海外版)、潮自拍和美妝相機(jī)，六款核心應(yīng)用月活躍用戶占美圖公司月活躍用戶總數(shù)的97.1%以上，而截止到2016年6月，美拍月活躍用戶數(shù)達(dá)到約1.41億人，而美圖的總活躍用戶為4.46億人。

　　4.46億月活躍用戶是什么概念呢?我們可以找?guī)准遗c美圖業(yè)務(wù)有重合且剛剛公布2016年第二季度財(cái)報(bào)的互聯(lián)網(wǎng)上市公司來進(jìn)行對(duì)比。截至2016年6月，微博的月活躍用戶為2.82億，目前市值100億美金左右;yy(歡聚時(shí)代)月度活躍用戶人數(shù)為1.419億名用戶，目前市值為27.70億美金;陌陌月度活躍用戶7480萬人，目前市值30億美金左右。如果僅僅按照活躍用戶人數(shù)估算，美圖的估值應(yīng)該不比他們低。不過，與微博、陌陌和YY不同的是，美圖旗下的產(chǎn)品除了美拍之外，其他產(chǎn)品工具屬性更強(qiáng)一些，這也使得其無法完全按照社交公司來進(jìn)行估值。從另外一個(gè)角度看，根據(jù)AppAnnie的全球iOS應(yīng)用開發(fā)商下載排名，美圖一直與Facebook，谷歌，蘋果，騰訊，阿里，微軟，百度并列前八位置，除了美圖還沒上市，其他幾家公司市值平均都是幾千億美元。如果從這個(gè)角度看的話，美圖的估值就更加有想象空間了。

　　其次，再來看下增長潛力，這也是衡量一家公司的價(jià)值的重要依據(jù)。先來看用戶增長幅度，根據(jù)招股書顯示，2016年6月，美圖應(yīng)用的月活躍用戶數(shù)約為4.46億人，同比增長81.0%，活躍用戶增速驚人。

　　接下來再來看下美圖最近幾年的營收增長情況。招股書顯示，美圖收益錄得高速增長。由2013年12月31日止年度的8,590萬元人民幣，分別增長至2014年及2015年12月31日止年度的4.88億元和7.418億元人民幣，復(fù)合年增長率為193.9%。按照規(guī)劃，美圖預(yù)計(jì)2017年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。

　　不過需要指出的是，目前營收增長大部分來源于其推出的美圖手機(jī)。2015年?duì)I收占比89.9%，2016年上半年占比95.1%。從這個(gè)角度來看，美圖更依賴于手機(jī)業(yè)務(wù)作為營收，看起來更像是一家智能硬件公司。而實(shí)際上，手機(jī)業(yè)務(wù)可能只是美圖在營收方面的一個(gè)探索，后期如果美圖繼續(xù)在電商、廣告和游戲等業(yè)務(wù)方向探索成功，其營收規(guī)模很可能會(huì)迎來更大幅度的增長。

　　然后再來看市場前景。很多人對(duì)于美圖的認(rèn)識(shí)都是從美圖秀秀、美顏相機(jī)和美拍等幾大核心產(chǎn)品開始的，而在很多人的認(rèn)識(shí)里，美圖系列的產(chǎn)品只不過是工具而已。而在國內(nèi)，工具產(chǎn)品的變現(xiàn)渠道較少，人們很容易低估其價(jià)值。不過，就美圖現(xiàn)在的發(fā)展?fàn)顩r來看，如果僅僅將美圖產(chǎn)品當(dāng)做一般工具來預(yù)估價(jià)值顯然并不公正。

　　一般工具用戶不分男女老少， 沒有焦點(diǎn)。

　　而美圖的核心競爭力在于數(shù)億年輕愛美的女性用戶，這群對(duì)美有追求的人，有很大的消費(fèi)動(dòng)力。在基于用戶喜好和需求的前提下提供產(chǎn)品、廣告、導(dǎo)流等是不會(huì)傷害到用戶體驗(yàn)的，具有更大的變現(xiàn)可能性。

　　其次，美圖旗下的多款產(chǎn)品早已有了社交平臺(tái)的潛力。比如具有短視頻分享和視頻直播功能的美拍，其擁有超過1.41億月度活躍用戶，現(xiàn)在更像是一個(gè)視頻社交平臺(tái)。甚至于，現(xiàn)在的美拍還有一點(diǎn)當(dāng)初QQ的成長的影子，想當(dāng)初QQ同樣是具有用戶數(shù)但卻缺乏變現(xiàn)能力，馬化騰甚至像將其低價(jià)賣掉，不過再堅(jiān)持幾年之后，通過探索出QQ會(huì)員、QQ空間等增值服務(wù)的盈利模式之后，最終獲得資本市場廣泛認(rèn)可，而再將用戶導(dǎo)入游戲和廣告之后，更是讓騰訊最終成為了國內(nèi)第一市值的互聯(lián)網(wǎng)公司。而美拍現(xiàn)在就正處于視頻社交爆發(fā)的一個(gè)初期階段，如果抓住這一波視頻社交的紅利，僅僅憑借著美拍，美圖也有成長為百億美金市值公司的潛力，而如果美圖能夠?qū)⒏哂脩魯?shù)導(dǎo)入到更容易獲得收益的其他業(yè)務(wù)，則也有可能復(fù)制騰訊的成功。

　　最后，再來看下很多人都容易忽略的品牌價(jià)值。實(shí)際上，與其他實(shí)體傳統(tǒng)企業(yè)不同，互聯(lián)網(wǎng)公司有一個(gè)重要的虛擬資產(chǎn)就是其品牌價(jià)值。品牌價(jià)值最大的體現(xiàn)就在于能夠借助其品牌影響力低成本的快速向其他品類進(jìn)行擴(kuò)張，比如小米在手機(jī)業(yè)務(wù)獲得品牌知名度之后，后期借助于其品牌影響力推出了電視、路由器、凈化器等產(chǎn)品，其實(shí)品牌的無形資產(chǎn)對(duì)于小米進(jìn)軍這些業(yè)務(wù)幫助良多。同理，美圖能夠快速的進(jìn)入手機(jī)市場，并能夠獲得很多女性用戶的認(rèn)可，同樣離不開其美圖秀秀、美顏相機(jī)等美圖品牌產(chǎn)品的影響。實(shí)際上，由于美圖旗下的產(chǎn)品的總體月度活躍度已經(jīng)高達(dá)4.46億，而且提到自拍、修圖等，美圖秀秀幾乎成為了代名詞，其品牌知名度深入人心，由此產(chǎn)生的額外價(jià)值也是不可估量。

　　總體來看，成立8年虧損11.38億，這并不是一個(gè)多么驚人的虧損數(shù)字。況且，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)當(dāng)中，虧損幅度比美圖更高的互聯(lián)網(wǎng)上市公司比比皆是，但這并不是影響他們股價(jià)漲跌的主要依據(jù)，資本市場更多的還是看中用戶規(guī)模、增長潛力以及市場發(fā)展前景，甚至還包括品牌價(jià)值等，一句話就是更看重未來，而不僅僅是局限于眼前，而從這個(gè)意義上來看，美圖或許被低估了。

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