三季度市場大幅波動，上證綜指已經(jīng)回落至3000點附近，創(chuàng)業(yè)板指更是連續(xù)3個月下行，其中9月下跌超過10%。對于市場投資者而言，四季度如何決策成為守護年內凈值的關鍵點。

多位接受券商中國記者采訪的市場人士分析，A股目前受到國內悲觀經(jīng)濟預期以及美元持續(xù)加息的雙重影響。展望后市，隨著內需回升的預期逐步升溫，市場的風險偏好將逐漸企穩(wěn);而美元指數(shù)上升的最快時刻如果過去，新興市場整體壓力也將有所下降，四季度市場將逐漸迎來機會。

多重壓力沖擊A股

年內A股幾經(jīng)波折，年初的回調似乎還歷歷在目，近期的回調又讓不少投資者傷心。

“市場波動的背后可以從內部和外部兩方面來進行觀察，內部因素是主導A股的主要原因，但外部的擾動也不可忽視。”國元證券宏觀首席研究員楊為敩在接受券商中國記者采訪時表示。

楊為敩指出，A股內部主要受偏弱的經(jīng)濟基本面及預期，以及疫情、政策預期及市場流動性等方面影響。比如，基本面上，國內經(jīng)濟宏觀壓力仍存，經(jīng)濟呈弱復蘇態(tài)勢，就8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)而言，投資僅基建項目尚有支撐，其他表現(xiàn)平平，地產和消費持續(xù)走弱，需求弱仍然未見緩解，出口又面對海外需求衰減的壓力，經(jīng)濟指標表現(xiàn)多數(shù)偏弱。

流動性方面，市場微觀流動性匱乏，實體需求弱、資本市場增量資金不足：國內總量保持相對充裕，結構問題是當下貨幣政策癥結所在，微觀主體有效需求不足，貨幣政策發(fā)力效果有限;資本市場方面，偏弱的經(jīng)濟實體增長下，風險偏好降低，市場增量資金不足，脆弱性上升，利空消息或者行業(yè)輪動切換過程中容易加劇波動。

申萬宏源首席策略分析師王勝對市場的看法也基本相似。王勝指出，8月出口單月同比增速(美元計價)從前一個月的18%下滑到7%，讓投資者擔憂外部需求下滑的沖擊。而本輪投資者非常關注的先進制造業(yè)的收入增速恰恰與外需密切相關。

“此前，投資者思考中國新能源汽車彎道超車歐日燃油車的可能性、期待光伏產業(yè)鏈70%以上產能集中在中國帶來的出口話語權，并認為歐洲能源壓力將使得中國出口更具競爭力，看似在出口商品，實則在出口便宜的能源。但是，這一切都是中國出口數(shù)據(jù)比世界好的原因，類似于股票研究中的‘Alpha’;而世界總需求的下滑對出口的影響，類似于股票研究中的‘Beta’，外需下滑的系統(tǒng)性風險最終還是會體現(xiàn)在出口數(shù)據(jù)上。”王勝表示。

同時，王勝指出，美聯(lián)儲持續(xù)鷹派的貨幣政策既強化了外需下滑的擔憂，又使美元上行、美債收益率上行持續(xù)壓制了市場的風險偏好。這一過程中，人民幣匯率又有所波動，進一步影響到權益市場的表現(xiàn)。當然，對地產行業(yè)的一些擔憂、疫情的反復也部分構成了市場波動的原因。

四季度有望迎來“戴維斯雙擊”

雖然目前市場情緒仍然相對低迷，但是不少市場分析認為，下跌已經(jīng)消化了大部分風險，對于后市則可以變得樂觀。

“我們認為隨著內需回升的預期逐步升溫，市場的風險偏好將逐漸企穩(wěn);而美元指數(shù)上升的最快時刻如果過去，新興市場整體壓力也將有所下降，四季度市場將逐漸迎來機會!”王勝表示，6月我們展望下半年的時候，用“晨曦微露又陰雨”作為標題，提醒投資者帶好“雨傘”，但是進入四季度，我們提醒投資者“陽光總在風雨后，請相信有彩虹”。

開源策略首席張弛也持有類似的樂觀看法。張弛認為，當前A股估值處于歷史1/3以內水平，且ERP接近標準差上限2倍，意味著A股下行空間十分有限。而伴隨海外貨幣緊縮掣肘影響下降、國內剩余流動性擴張、ROE回升及盈利明顯上修，A股將有望迎來“戴維斯雙擊”的“反轉”。

張弛指出，具體來看，A股盈利大概率迎來“上修”。2022年6年-7月PPI復合增速已經(jīng)掉頭回落，M1亦明顯回升至6%以上水平，說明市場有存量需求，企業(yè)有意愿生產。8月工業(yè)用電當月同比增速為3.7%，1月-8月累計增速為1.4%，2022年以來首次出現(xiàn)回升，且觀察到9月上旬中上游企業(yè)產能利用率仍在上升，意味著未來工業(yè)用電趨勢性回升的概率依然較大。這意味著，未來中下游企業(yè)毛利率、資產周轉率及杠桿率均有望上升，并帶動ROE趨于改善。

此外，市場剩余流動性或將明顯改善。一方面，美聯(lián)儲加息落地，且隨著美國長短端利差依次“倒掛”，該國經(jīng)濟“滯脹”“衰退”的概率正逐步加大，資金需求減少將導致其10年期國債收益率進一步上升的空間及力度受到掣肘，屆時，中美利差持續(xù)收窄的概率或明顯下降，意味著海外貨幣緊縮對我國匯率、資本外流等負面影響亦將隨之減弱。另一方面，國內剩余流動性將會明顯改善?？紤]到企業(yè)生產意愿持續(xù)回升，M1仍將趨于上行;同時，經(jīng)濟復蘇將減少企業(yè)資金周轉需求，“短期融資”增速掉頭回落代表企業(yè)將這類資金歸還給金融機構，進而向市場注入更多增量流動性。

“四季度而言，美聯(lián)儲加息很難更鷹，11月-12月加息幅度開始下降，同時國內貨幣政策再次寬松。而國內基建、地產軟著陸等政策支持，再結合目前股市位置，四季度總體是寬幅震蕩主基調，但看好指數(shù)有較為明顯的反彈空間。”上海海能證券投資顧問公司首席分析師徐習瑤對記者表示。

市場風格或將有變

隨著市場回調，部分大盤股表現(xiàn)出更好的抗跌屬性，一些市場分析也在討論，本輪調整過后，市場風格或將向大盤價值轉變。

“從8月下旬以來，市場風格已經(jīng)有所變化。4月末以來的反彈以中小市值科技股為主力，漲幅較大，部分賽道較為擁擠。8月下旬以來，市場風格更加均衡，中證紅利指數(shù)為代表的一批高分紅公司已經(jīng)走出了較為獨立的行情;而醫(yī)藥、消費等傳統(tǒng)核心資產的超額收益也有初步的修復。”王勝說。

他指出，這背后的核心原因，其實是內需恢復性回升的預期逐步升溫。隨著地產政策的逐步回暖以及消費場景的漸次恢復，投資者將目光從之前的外需逐步轉向了內需，大消費超額收益修復情理之中。而一批低估值央企積極分紅回購，改變了部分投資者心中對此類企業(yè)的刻板印象，期待更多長江電力、中國神華這樣的長牛出現(xiàn)，這些公司相應的估值也有望逐步回升，對市場有十分積極的意義。

“流動性充裕及經(jīng)濟復蘇前中期的環(huán)境對中小市值相對收益的提升作用較大，而隨著經(jīng)濟上行階段的累積及流動性環(huán)境的邊際變化，大市值風格表現(xiàn)逐漸出色。”楊為敩坦言，“當下經(jīng)濟的復蘇略不同于往期，弱需求對經(jīng)濟的增長造成了較大壓力，風格轉換的條件并未完全達成，經(jīng)濟能否企穩(wěn)并持續(xù)恢復是風格切換的關鍵。但先行指標已到達較高分位，貨幣政策空間有限，小市值的相對優(yōu)勢也在遞減，風格切換的臨界點可能越來越近。”

不過，也有一些觀點相對謹慎。徐習瑤就認為，四季度風格會轉向均衡，不會發(fā)生特別明顯的風格轉向。

他指出，近期市場調整ETF逆勢資金流入，尤其是上證50ETF和滬深300ETF吸金最多，說明市場資金趁著這些不確定因素在逆勢低吸，尤其是這兩大指數(shù)估值都已經(jīng)極具性價比的情況下，預計仍會發(fā)生化學反應，與此同時，三季報業(yè)績預告馬上出爐，肯定還會出現(xiàn)一批高景氣度方向受到資金追捧。

張弛則堅定看好成長方向，“我們堅定認為，一旦國內經(jīng)濟復蘇，A股反轉，四季度市場風格將大概率維持成長風格!”

張弛認為，宏觀經(jīng)濟結構性復蘇，出口韌性及制造業(yè)驅動力增強將“先行”，或僅可支撐成長風格。而消費、地產及基建等則未見明顯驅動力，難以對消費、金融等價值風格形成宏觀基本面支撐。期間，更看重PPI毛利率改善及營收擴張所帶來的以“新半軍”為代表的成長制造業(yè)的盈利彈性。

同時，國內經(jīng)濟復蘇將有利于市場剩余流動性進一步向好，即不僅M1回升，短期融資亦將明顯下降;目前EPR處于2倍標準差上限，風險偏好有望受益于國內經(jīng)濟復蘇底部反轉，國內防范地產風險或令宏觀流動性難言收緊，疊加年內國內經(jīng)濟尚處于弱復蘇，資金成本或維持較低水平，這些都利好成長風格。

另外，張弛還指出，當前寬基指數(shù)來看，無論創(chuàng)業(yè)板指、中證1000還是中證500均處于估值分位數(shù)1/3左右水平;即便熱門賽道，從“透支久期”角度來看，除新能源汽車(整車)外，其余儲能、電池、光伏等透支久期均在2年以內，并不存在過度透支導致的估值泡沫。對標“寬基”的基金經(jīng)理的偏好往往對市場風格起到關鍵性的資金面影響，其無論是2022年下半年展望還是當前重倉股分布，均偏好成長風格。

關鍵詞： 股票市場 上證綜指 市場波動 創(chuàng)業(yè)板指