嘉賓介紹：蘇文杰，中國(guó)人民大學(xué)工學(xué)碩士，擁有理工學(xué)術(shù)背景及制造與周期研究背景，近15年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)任嘉實(shí)基金基金經(jīng)理，擅長(zhǎng)中觀比較，以成長(zhǎng)的視角看周期和制造領(lǐng)域，側(cè)重阿爾法投資。

(資料圖)

碳中和碳達(dá)峰延伸出來(lái)的機(jī)會(huì)非常多，對(duì)碳中和主題該如何理解？提起碳中和碳達(dá)峰，想到更多的就是新能源汽車、光伏產(chǎn)業(yè)鏈，除此之外還有哪些機(jī)會(huì)，核心理由是什么？站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，如果要投資相關(guān)的主題，有何要點(diǎn)需要注意？

嘉實(shí)基金蘇文杰表示，碳中和主要體現(xiàn)在兩個(gè)大的方向：減碳以及處理碳。減碳再分成兩端：一端是能源端，一端是工業(yè)端。新能源只占碳中和的一小部分，更重要的是工業(yè)端。除了新能源方向，工業(yè)龍頭、新材料、環(huán)保等等，這些行業(yè)都有非常龐大的投資的機(jī)會(huì)和空間。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，上游的價(jià)格上漲所帶來(lái)的利潤(rùn)彈性要比中游大，因此，今年更看好上游，尤其是有色金屬的機(jī)會(huì)。

以下為文字精華：

1、嘉實(shí)基金蘇文杰：碳中和加速行業(yè)轉(zhuǎn)型

提問(wèn)：提起碳中和碳達(dá)峰，大家想到更多的就是新能源汽車、光伏產(chǎn)業(yè)鏈，但是這當(dāng)中延伸出來(lái)的機(jī)會(huì)還是非常多的，您是較早用相對(duì)跳脫的視角去看待碳中和主題的基金經(jīng)理。請(qǐng)您也跟我們分享一下您對(duì)碳中和主題的理解。

蘇文杰：兩個(gè)大的方面：第一個(gè)方面，碳中和這件事情我覺(jué)得一定會(huì)持續(xù)做下去。主要還是從碳稅貿(mào)易的角度來(lái)考慮，因?yàn)槲磥?lái)比如歐盟或者美國(guó)對(duì)咱們征收高額碳稅的時(shí)候，中國(guó)制造業(yè)的優(yōu)勢(shì)就會(huì)上升，意味著咱們必須在做好碳中和的基礎(chǔ)上，才能更好地應(yīng)對(duì)海外的貿(mào)易壁壘。

第二個(gè)方面，大家比較關(guān)心的碳中和是不是等同于新能源？其實(shí)不是，新能源僅僅是碳中和的一部分。

碳中和如果劃分成兩個(gè)大類，一個(gè)是減碳，一個(gè)是處理碳。減碳分成兩端，一個(gè)是能源端，一個(gè)是工業(yè)端。能源端里面的能源電力化，汽車電動(dòng)化，這些大家所指的風(fēng)光儲(chǔ)車就是新能源，新能源只是減碳的一部分，工業(yè)端在減碳領(lǐng)域占比更大，整個(gè)中國(guó)二氧化碳排放的70%—80%都是在工業(yè)端，而對(duì)應(yīng)的能源端，二氧化碳的排放量只有10%左右的水平。

所以很明顯，壓力最大的不是在能源端，更重要的是在工業(yè)端。對(duì)于工業(yè)端，未來(lái)很多年都要求逐漸節(jié)能減排的過(guò)程，這里面能夠形成非常多的投資機(jī)會(huì)。

減碳之外，還有處理碳的大方面，處理碳指的什么？指的就是碳市場(chǎng)，碳匯，環(huán)保大的一個(gè)方向。碳市場(chǎng)和碳匯我覺(jué)得是短期重要，但是不緊急的事情。未來(lái)可能5年之后或者是30年之后，逐漸開(kāi)始在這方面的威力越來(lái)越大，但是短期還處于一個(gè)過(guò)渡的過(guò)程。

短期我覺(jué)得環(huán)保治理這一塊應(yīng)該會(huì)有很強(qiáng)的機(jī)會(huì)，或者未來(lái)的投資空間是非常大的。新能源屬于碳中和的一部分，但是碳綜合對(duì)于新能源來(lái)說(shuō)是一個(gè)更大的范圍，對(duì)投資來(lái)說(shuō)也是如此，新能源可能只是投資中的小部分，更重要的是工業(yè)端，包含碳市場(chǎng)了，包含環(huán)保等板塊，在碳中和里未來(lái)會(huì)有非常大的投資空間。

2、嘉實(shí)基金蘇文杰：碳中和投資空間廣闊

提問(wèn)：您是從資源主題的基金經(jīng)理跨越到碳中和的主題基金，我們想了解一下您為什么要做這樣的跨越，您從碳中和主題當(dāng)中看到了哪些投資機(jī)遇？

蘇文杰：我目前管的是嘉實(shí)資源精選，它的定位更多是偏上游一點(diǎn)但也可以投資中游，而碳中和基金更多是一個(gè)偏中游的定位，上游會(huì)有但相對(duì)來(lái)說(shuō)少一點(diǎn)，二者實(shí)際上都屬于周期加制造的大范疇。

我是化工研究員出身，在化工研究和投資方面，或者說(shuō)周期加制造的投資方面，已經(jīng)工作了15年，經(jīng)歷了很多的案例也經(jīng)歷了很多的失敗或者成功，未來(lái)我還是會(huì)在周期加制造的大方向里。所以說(shuō)從嘉實(shí)資源精選到嘉實(shí)碳中和基金，并不是跨越式的躍遷，更多還是在一個(gè)大范圍里往不同的細(xì)分方向去拓展的過(guò)程。

對(duì)于碳中和，我們認(rèn)為未來(lái)一定是要做的，并且它的投資機(jī)遇非常大。可以從一些統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，比如清華大學(xué)的測(cè)算，未來(lái)碳中和是一個(gè)百萬(wàn)億的市場(chǎng)，極其龐大。對(duì)應(yīng)的投資機(jī)遇我們主要看好的就是減碳、處理碳中的幾個(gè)方向。

首先，我們特別看好工業(yè)端，為什么這樣說(shuō)？2016年的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，大家看到了環(huán)保和工業(yè)園區(qū)對(duì)于中國(guó)制造業(yè)盈利的影響?？梢院苊黠@地看到，2016年前后，中國(guó)制造業(yè)的ROE和凈利率的水平有顯著的提升，而提升的最重要的原因是，在供給端一批小企業(yè)因?yàn)榄h(huán)保不達(dá)標(biāo)，它的園區(qū)不達(dá)標(biāo)，這些因素使得它退出了。產(chǎn)能供給減少，需求卻在逐漸增長(zhǎng)，就使得供需平衡表變得更加緊張，中國(guó)制造業(yè)的凈利率水平在供給側(cè)改革之后有明顯的提升。

對(duì)于碳中和，實(shí)際上我們覺(jué)得也是這樣的情形，或者說(shuō)它影響更大，因?yàn)樘贾泻拖啾扔诠┙o側(cè)，后者更多是增加了安評(píng)和環(huán)評(píng)的概念，碳中和增加的什么？增加的是能評(píng)，能評(píng)對(duì)應(yīng)的另外一個(gè)詞叫什么？叫“能效標(biāo)桿”。

可以看一看2021年工信部發(fā)布的各個(gè)行業(yè)的能效標(biāo)桿水平。測(cè)算下各個(gè)行業(yè)對(duì)應(yīng)的能效標(biāo)桿，占比前多少的企業(yè)能達(dá)標(biāo)？只有前10%左右的企業(yè)。這意味著什么？意味著未來(lái)假如制造業(yè)的發(fā)展增速跟GDP接近，比如保守點(diǎn)只有3%—5%，那可能90%的企業(yè)都沒(méi)有發(fā)展的權(quán)利，因?yàn)檫_(dá)不到能效標(biāo)桿的水平，而頭部10%的企業(yè)增速還是3%—5%嗎？不是，可能相比于行業(yè)是10倍的增長(zhǎng)。

所以未來(lái)很多年我們能看到，可能一些中國(guó)制造業(yè)或者工業(yè)企業(yè)的龍頭企業(yè)，它們利潤(rùn)中樞的增長(zhǎng)可能復(fù)合增速有30%的水平，但是估值還是把它當(dāng)成傳統(tǒng)周期股來(lái)看待，只有10倍左右，那這些企業(yè)就有可能會(huì)存在提高估值的情形。

另外大家比較喜歡偏成長(zhǎng)的一些企業(yè)，而偏成長(zhǎng)的企業(yè)在碳中和的背景下，可能變得比以往更加稀缺，相對(duì)來(lái)說(shuō)稀缺性比以往更強(qiáng)，這一類的企業(yè)我們覺(jué)得也可能有比較大的投資機(jī)會(huì)。

除了工業(yè)龍頭類的企業(yè)之外，我們覺(jué)得新材料也是在碳中和方向里一個(gè)非常大的投資板塊。因?yàn)樾虏牧蠂?guó)內(nèi)大概是六七萬(wàn)億的市場(chǎng)，過(guò)去十年行業(yè)的復(fù)合增速大約是20%，未來(lái)為了達(dá)到碳中和，在新的技術(shù)新的工藝驅(qū)動(dòng)下，新材料行業(yè)在不斷迭代升級(jí)，并且新材料行業(yè)整體囊括的范圍是非常廣的，不只是與新能源相關(guān)的新材料，像有色新材料，化工新材料，半導(dǎo)體新材料，稀土新材料，超導(dǎo)新材料，應(yīng)用新材料等等，這是一個(gè)極其龐大的家族。所以我們覺(jué)得新材料未來(lái)也是一個(gè)非常廣闊的市場(chǎng)。

還有一個(gè)行業(yè)，環(huán)保，未來(lái)也會(huì)發(fā)生比較明顯的變化。從中長(zhǎng)期來(lái)看，環(huán)保原來(lái)是隨著固定資產(chǎn)達(dá)到國(guó)家的標(biāo)準(zhǔn)一次性的投入，未來(lái)在碳中和的背景下，每年都要求你的二氧化碳排放或者能耗的排放要有下降，意味著環(huán)保行業(yè)從原來(lái)一次性的投入變成了后續(xù)很可能每年都要投入，行業(yè)的增速會(huì)相比以往加快很多，使環(huán)保行業(yè)變成了成長(zhǎng)屬性的行業(yè)。

所以我們看下來(lái)，碳中和大的主題里，除了新能源方向，工業(yè)龍頭、新材料、環(huán)保等等，這些行業(yè)都有非常龐大的投資的機(jī)會(huì)和空間。

3、嘉實(shí)基金蘇文杰：看好上游的價(jià)格彈性

提問(wèn)：關(guān)注到您對(duì)碳中和投資下資源類個(gè)股也較為看重，想請(qǐng)問(wèn)一下您的核心理由是什么？

蘇文杰：從短期和中長(zhǎng)期兩個(gè)維度來(lái)看，短期比如今年，我覺(jué)得今年國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)或者全球的經(jīng)濟(jì)是偏弱復(fù)蘇的狀態(tài)，在弱復(fù)蘇的狀態(tài)里利潤(rùn)的彈性上游比中游要更大一點(diǎn)，怎么理解？

舉個(gè)例子，比如說(shuō)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，今年的價(jià)格漲幅都是10%，從上游來(lái)看，成本項(xiàng)主要是哪些？人工、折舊、能源，還有一點(diǎn)點(diǎn)輔材。我們可以發(fā)現(xiàn)，人工、折舊基本上是不怎么變的，能源的話今年比去年相對(duì)來(lái)說(shuō)壓力要小一點(diǎn)，而輔材可能占比也就10%左右，相對(duì)來(lái)說(shuō)影響不大。

所以我們可以理解成，假如上游價(jià)格上漲10%，成本端幾乎不變，那扣完所得稅之后，上游企業(yè)大概會(huì)有7%—8%的利潤(rùn)彈性。去年景氣度差一些，可能很多上游類行業(yè)的凈利率不到10%，可能7%—8%的利潤(rùn)彈性，意味著它的利潤(rùn)是可以翻倍的情形。

而對(duì)于中游，原材料的成本占比大概是80%，我們假設(shè)原材料和商品價(jià)格都上漲10%(是否上漲10%需要取決于誰(shuí)的話語(yǔ)權(quán)更強(qiáng))，那么中間的價(jià)差只有2%，扣完所得稅只有一個(gè)多點(diǎn)的凈利率提升。所以我們就會(huì)很明顯地發(fā)現(xiàn)，上游要比中游的利潤(rùn)彈性高很多。

再往長(zhǎng)期來(lái)看，上游部分品種比如銅，它的供需平衡表是長(zhǎng)期失衡的狀態(tài)，銅是供給或者供給的增速越來(lái)越小，而需求在碳中和的背景下，在電氣化電力化的背景下，需求還在不斷增長(zhǎng)，它的供需平衡表會(huì)變得越來(lái)越緊張，所以對(duì)銅的長(zhǎng)期表現(xiàn)我們是比較看好的。

提問(wèn)：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，如果要投資相關(guān)的主題基金，您給投資者怎樣的操作建議？

蘇文杰：剛才提到2023年是弱復(fù)蘇，但是弱復(fù)蘇也是復(fù)蘇，2022年是全球流動(dòng)性逐漸收縮的一年，無(wú)論是對(duì)權(quán)益還是對(duì)商品，實(shí)際上都是偏負(fù)面的影響。

商品價(jià)格包括股市表現(xiàn)，去年都是比較差的情形，今年總體是步入到偏復(fù)蘇的周期，但是經(jīng)歷了過(guò)去一段時(shí)間比較強(qiáng)預(yù)期的復(fù)蘇之后，大家發(fā)現(xiàn)無(wú)論是全球還是國(guó)內(nèi)，最樂(lè)觀的預(yù)期要往下稍微下修一點(diǎn)。而對(duì)應(yīng)復(fù)蘇的整體交易，在過(guò)去四五個(gè)月的時(shí)間里反映得比較充分，所以我們覺(jué)得短期可能在這些復(fù)蘇的方向會(huì)有一個(gè)更好的更長(zhǎng)期的買點(diǎn)出現(xiàn)。

對(duì)于這些偏主題的基金，比如偏上游的、制造的這些基金，我們認(rèn)為全年的投資機(jī)會(huì)還是非常大的。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，我們覺(jué)得在一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)回調(diào)或者偏底部的過(guò)程里增加一些配置，在未來(lái)上行的過(guò)程里可能更多地會(huì)享受收益。

另外，對(duì)于長(zhǎng)期的投資者來(lái)說(shuō)，我們覺(jué)得還是用定投的方式更合適，因?yàn)橛袝r(shí)候時(shí)點(diǎn)的抉擇，不僅僅是各位投資者，也包含基金經(jīng)理，做時(shí)點(diǎn)的精準(zhǔn)判斷還是非常難的，是比較容易出錯(cuò)的，而在一個(gè)偏底部區(qū)域左右的定投，可能更適合的選擇。

風(fēng)險(xiǎn)提示：以上僅是基金經(jīng)理當(dāng)前關(guān)注的方向，不代表基金未來(lái)必然投資的方向，基金投資需謹(jǐn)慎。

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