中信證券9月5日研報(bào)指出，上半年18家白酒上市公司總營(yíng)收1,849億元/+15.8%，歸母凈利潤(rùn)701億元/+21.1%，在宏觀和消費(fèi)環(huán)境影響承壓下保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，體現(xiàn)出行業(yè)的優(yōu)勢(shì)性。同時(shí)，結(jié)構(gòu)升級(jí)雖速度有所放緩但趨勢(shì)未改；高端酒維持穩(wěn)健、地產(chǎn)酒內(nèi)部分化龍頭表現(xiàn)靚麗、次高端酒降速明顯。我們判斷，現(xiàn)階段的基本面調(diào)整僅是本輪白酒長(zhǎng)周期的上行中繼，當(dāng)下估值水平已經(jīng)回落至合理區(qū)間，因此雖然行業(yè)壓力猶存，但我們預(yù)計(jì)中長(zhǎng)期疫情防控及經(jīng)濟(jì)政策優(yōu)化下，投資端情緒有望企穩(wěn)并逐漸轉(zhuǎn)好。當(dāng)前仍建議以具備基本面穩(wěn)健性、抗周期性和定價(jià)權(quán)優(yōu)勢(shì)的高端白酒。

以下為原文摘要

行業(yè)整體增長(zhǎng)穩(wěn)健，內(nèi)部出現(xiàn)分化

(相關(guān)資料圖)

2022上半年，18家白酒上市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1,849億元/+15.8%，歸母凈利潤(rùn)701億元/+21.1%，在局部地區(qū)疫情反復(fù)的背景下，白酒行業(yè)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收712億元/+10.6%，歸母凈利潤(rùn)252億元/+12.9%，增速明顯放緩主要系國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)嚴(yán)峻致使消費(fèi)場(chǎng)景缺失。上半年，白酒行業(yè)雖整體表現(xiàn)穩(wěn)健，但內(nèi)部呈現(xiàn)分化趨勢(shì)：

1)高端酒，茅臺(tái)酒動(dòng)銷(xiāo)基本不受影響，穩(wěn)中有進(jìn)，公司增速提升至15%以上，五糧液和國(guó)窖持續(xù)平穩(wěn)放量，受局部疫情影響較小，季度間業(yè)績(jī)平穩(wěn)；

2)地產(chǎn)酒，整體平穩(wěn)但內(nèi)部分化加劇，龍頭公司洋河股份、古井貢酒等憑借較強(qiáng)的渠道掌控力，以及春節(jié)旺季返鄉(xiāng)紅利，表現(xiàn)靚麗；

3)全國(guó)化次高端酒受到疫情影響消費(fèi)場(chǎng)景損失嚴(yán)重且渠道擴(kuò)張節(jié)奏放緩，增速由2021年全年50%以上回落至30%以?xún)?nèi)，降幅明顯。

古井貢、老窖較超預(yù)期，茅臺(tái)、洋河表現(xiàn)靚麗

上半年在經(jīng)濟(jì)減速、局部疫情擾動(dòng)大環(huán)境下，消費(fèi)整體承壓，但白酒行業(yè)尤其是龍頭酒企，在其相對(duì)剛性的需求支撐下，業(yè)績(jī)?nèi)员３窒鄬?duì)穩(wěn)健的快速增長(zhǎng)，體現(xiàn)出行業(yè)的優(yōu)勢(shì)性。今年上半年，古井貢酒(收入/凈利潤(rùn)同比+29%/+39%，下同)、瀘州老窖(+25%/+31%)等業(yè)績(jī)較超預(yù)期，貴州茅臺(tái)(+17%/+19%)、洋河股份(+22%/+22%)表現(xiàn)靚麗，水井坊(+13%/-2%)、舍得酒業(yè)(+27%/+14%)、順鑫農(nóng)業(yè)(-29%/-92%)、口子窖(+2%/+8%)等低于預(yù)期，其他企業(yè)基本符合預(yù)期。

宏觀波動(dòng)、疫情管控，白酒處于調(diào)整期

2021年下半年開(kāi)始，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和消費(fèi)環(huán)境整體的壓力逐步開(kāi)始向白酒傳導(dǎo)，2022年上半年，疊加防疫趨嚴(yán)和外部沖擊的影響，白酒行業(yè)明顯進(jìn)入調(diào)整階段。我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)承壓以及短期內(nèi)的局部疫情反復(fù)影響，只會(huì)影響消費(fèi)升級(jí)的速度，不會(huì)影響整體向上趨勢(shì)，同時(shí)短期經(jīng)營(yíng)上的壓力亦有利于綜合能力優(yōu)秀的龍頭酒企市占率提升，基于此，我們判斷現(xiàn)階段的調(diào)整僅是本輪白酒長(zhǎng)周期的上行中繼，期待未來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步發(fā)力和疫情影響邊際減弱帶動(dòng)行業(yè)景氣回升。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)政策落地不及預(yù)期；消費(fèi)需求不及預(yù)期；競(jìng)爭(zhēng)加劇；食品安全問(wèn)題等。

投資策略：

我們判斷，現(xiàn)階段的基本面調(diào)整僅是本輪白酒長(zhǎng)周期的上行中繼，當(dāng)下估值水平已經(jīng)回歸至合理偏下區(qū)間，保守預(yù)計(jì)龍頭公司未來(lái)2-3年復(fù)合收益率在雙位數(shù)以上。因此，未來(lái)雖然行業(yè)壓力猶存，但我們預(yù)計(jì)中長(zhǎng)期疫情防控逐漸成熟及經(jīng)濟(jì)政策優(yōu)化下，投資端情緒有望企穩(wěn)并逐漸轉(zhuǎn)好。

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