當前世界正處于第四次工業(yè)革命和產(chǎn)業(yè)變革的新時期，新能源技術(shù)、信息技術(shù)、基因編輯、人工智能等產(chǎn)業(yè)蓄勢待發(fā)，重大顛覆性創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，如何看待光伏行業(yè)、新能源汽車行業(yè)、半導體行業(yè)、新消費行業(yè)、生物醫(yī)藥等行業(yè)的投資機會和投資邏輯，這些行業(yè)的風險又在哪里?

厘清上述問題，可以更好地幫助投資者洞見產(chǎn)業(yè)趨勢，把握投資機會?；诖?，證券時報特別推出《對話投資人》系列，聯(lián)合知名投資機構(gòu)大佬、行業(yè)專家就市場熱門行業(yè)進行深入剖析。

本期我們邀請到基石資本高級投資經(jīng)理宋敬川博士。他將詳細分析新能源汽車賽道的競爭格局和投資機會。宋敬川畢業(yè)于中國科學院長春應用化學研究所(博士)、清華大學(博士后)，具有多年的鋰電產(chǎn)業(yè)從業(yè)經(jīng)驗，曾任職于某上市公司鋰電材料公司副總經(jīng)理，目前在基石資本從事新能源汽車、鋰電行業(yè)的研究和投資，曾先后參與了CATL、BYD、ATL、欣旺達、中航鋰電等客戶的開發(fā)和投資等，同時亦擔任深圳市科技局評審專家，中科院產(chǎn)業(yè)顧問。

觀點摘要：

鋰電池行業(yè)一線廠商地位穩(wěn)固，寧德時代的一哥地位很長時間內(nèi)難以撼動;二線廠商格局未定，最終具有穿越產(chǎn)能周期的企業(yè)有望突出重圍。

鋰電產(chǎn)業(yè)鏈整體上還不存在過剩的問題，尤其在鋰電池環(huán)節(jié)，至少在2025年之前，鋰資源都將處于供應緊張的局面。

不論是比亞迪的刀片電池、特斯拉的4680，還是寧德時代的麒麟電池，它們都有共同的目標和共同的產(chǎn)品技術(shù)路徑，定位不同，各有特色，不存在優(yōu)劣之分。

新的電池路線短時間內(nèi)很難顛覆現(xiàn)有鋰電池技術(shù)。目前鋰離子電池從成本、規(guī)?；托阅苌暇C合來看，仍將是未來很長一段時間內(nèi)新能源汽車的最優(yōu)能源解決方案。

鋰電產(chǎn)業(yè)可以類比光伏賽道，產(chǎn)業(yè)鏈上千億級別的上市公司將越來越多。

新能源投資邏輯主要基于以下三點：行業(yè)賽道、投資拐點、創(chuàng)始人格局;同時，機會視野有助于我們以“早鳥”身份投出投資回報率更高的項目。

鋰電產(chǎn)業(yè)競爭格局是否有變?

證券時報記者：目前，鋰電上游行業(yè)漲價擴產(chǎn)的消息不斷，龍頭企業(yè)都在加速鋰資源布局，大手筆買礦和擴產(chǎn)能的步伐一直未停，在這樣的情況下，行業(yè)會否出現(xiàn)產(chǎn)能過剩?從PE的角度，您怎么看待鋰電板塊的競爭格局?

宋敬川：

當前鋰供應短缺，碳酸鋰價格處于歷史高位，這給電芯廠商帶了巨大挑戰(zhàn)。為了確保自身供應鏈安全，提升產(chǎn)品市場議價力，電池廠家通過投資或者合資等多種方式布局鋰資源也成為企業(yè)自身發(fā)展的合理選擇。這里給大家分享一組數(shù)據(jù)，供同行一起交流探討。我們內(nèi)部研究分析，中性預測下，到2025年全球鋰電池需求量約2TWh，鋰資源供應量約為1.7TWh，考慮到采購庫存，產(chǎn)品備貨等因素，鋰資源供應在相當長時間內(nèi)仍然存在一定缺口?？傮w來講，我們認為，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈整體上還不存在過剩的問題，整個產(chǎn)業(yè)鏈的供應仍然偏緊張。至少在2025年之前，都是這種格局，尤其在鋰電池環(huán)節(jié)。雖然目前各大廠商擴產(chǎn)的速度很快，步子也很大，但受制于落地投產(chǎn)和生產(chǎn)爬坡等因素，甚至包括上游資源的影響等等，實際產(chǎn)能和規(guī)劃產(chǎn)能之間是有差距的，并不會很快就形成過剩的局面。

關(guān)于格局問題，我們可以將鋰電板塊大體上分為電池制造環(huán)節(jié)和上游配套產(chǎn)業(yè)兩大塊。首先說下電池制造環(huán)節(jié)?？傮w來說，電池制造行業(yè)的馬太效應相對明顯，寧德時代和比亞迪行業(yè)地位比較穩(wěn)固，二線電池廠商格局未定，具有一定規(guī)模和技術(shù)特色的企業(yè)仍有較大的市場機會，市占率也有望得到提升，這也是我們最近投資某電芯企業(yè)的基本判斷邏輯。

再看電池配套產(chǎn)業(yè)，主要包括上游材料和配套設備。配套產(chǎn)業(yè)廠家格局相對分散，近兩年受產(chǎn)能不足的影響，在某些配套環(huán)節(jié)格局也將發(fā)生微妙的變化，如負極材料產(chǎn)業(yè)，由于能耗指標和石墨化產(chǎn)能的限制，行業(yè)產(chǎn)能不足，這給予一眾企業(yè)較大的市場機會。最終具有穿越產(chǎn)能周期的企業(yè)有望突出重圍，占據(jù)行業(yè)重要的一席之地。

證券時報記者：您認為，什么樣的企業(yè)能夠具備穿越周期的能力?

宋敬川：對于鋰電企業(yè)來說，要具備穿越周期的能力，主要有這樣幾個重要的因素：一是要有比較好的客戶資源，二是技術(shù)團隊的實力要比較強，因為整個鋰電的終端產(chǎn)品有點類似于定制化的模式，不同品牌對電池的要求不一樣，團隊需要有很強的技術(shù)積累和技術(shù)迭代的能力，才能匹配不同客戶在不同階段的要求。

“千里續(xù)航”可行?技術(shù)路線孰優(yōu)?

證券時報記者：您怎么看待新能源汽車領(lǐng)域各家的電池技術(shù)優(yōu)劣，比亞迪的刀片電池、特斯拉的4680、寧德時代的麒麟電池等?寧德時代的CTP3.0“麒麟電池”，由于具備高能量密度、10分鐘快充、1000km續(xù)航等特性，被認為是鋰電池技術(shù)的轉(zhuǎn)折點，會顛覆傳統(tǒng)汽車行業(yè)，您對此怎么看?

宋敬川：

不論是比亞迪的刀片電池、特斯拉的4680，還是寧德時代的麒麟電池，它們都有一個共同的目標和一個共同的產(chǎn)品技術(shù)路徑。共同目標：都是為了提高電池包的整體能量密度，增加電動汽車續(xù)航，解決消費者對電動汽車里程焦慮的問題。共同的技術(shù)開發(fā)路徑：都是通過結(jié)構(gòu)創(chuàng)新，使得電池結(jié)構(gòu)更加簡化來提高單位能量，另外在材料上可能有一些微創(chuàng)新。三者技術(shù)上各有特色，產(chǎn)品定位也各不相同，不存在明顯的技術(shù)優(yōu)劣勢之分。另一方面，關(guān)于電池技術(shù)的優(yōu)劣，要在量產(chǎn)的基礎(chǔ)上做比較才有意義。

目前來看，寧德時代的CTP3.0“麒麟電池”，10分鐘快充、1000km續(xù)航等特性是在特定車型特定工況下達到的。在車輛的實際運行中，由于工況及車型設計的不同，可能會與理想值存在一定的差異。比如，在東北低溫環(huán)境中，巡航里程可能會受到影響。此外，10分鐘快充需要特定的充電設備才能實現(xiàn)，當前國內(nèi)的快充設施建設仍不完善，這也會影響到車主的實際用車體驗。不論是巡航還是充電便捷性，目前新能源汽車與傳統(tǒng)燃油車在體驗上還存在不少差距，尚不能顛覆傳統(tǒng)汽車行業(yè)。不過，目前新能源汽車已越過行業(yè)滲透率拐點，市占率將快速提升，相對傳統(tǒng)燃油車的競爭力也將越來大。

證券時報記者：對于鈉電池、固態(tài)電池等新技術(shù)路線問題，您怎么看?會否出現(xiàn)顛覆現(xiàn)有的鋰電池技術(shù)路線的新賽道?

宋敬川：

我先回答后面這個問題，我個人認為，新的電池路線短時間內(nèi)很難顛覆現(xiàn)有鋰電池技術(shù)。先說鈉電池，鈉電池的優(yōu)點和缺點非常明顯，主要的優(yōu)點就是成本低，明顯的缺點就是能量密度低，簡稱“兩低”。目前鈉電池產(chǎn)業(yè)還存在很多不確定路線，比如正極材料的選擇、電池型號的選擇等等，都會制約它實現(xiàn)規(guī)?；臅r間和應用范圍。

再看固態(tài)電池，固態(tài)電池的優(yōu)勢主要在于安全、能量密度大。但隨著上面提到的像特斯拉的4680、寧德時代的麒麟電池等產(chǎn)品的出現(xiàn)，電動車的續(xù)航里程完全可以滿足消費者需求，固態(tài)電池的能量密度優(yōu)勢越來越弱。在安全性能方面，當前或未來很長一段時間內(nèi)，我認為全固態(tài)電池仍很難量產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)應用仍然會以半固態(tài)或者所謂的準固態(tài)為主，但這些電池中會存在少量的電解液，使得固態(tài)電池的安全優(yōu)勢大打折扣，再疊加成本較高等因素，在動力電池領(lǐng)域，固態(tài)電池短時間內(nèi)可能很難對鋰電池造成大的沖擊。目前鋰離子電池從成本、規(guī)模化和性能上綜合來看，仍將是未來很長一段時間內(nèi)新能源汽車的最優(yōu)能源解決方案。

證券時報記者：鈉電池和固態(tài)電池的技術(shù)路線上，現(xiàn)在有做得比較大的企業(yè)嗎?

宋敬川：

鈉電池做得比較好的，有中科海納、浙江鈉創(chuàng)等，鋰電龍頭寧德時代、欣旺達及傳統(tǒng)車企長城汽車等也都有布局;此外，像寧德時代和比亞迪這樣的鋰電龍頭本身也是固態(tài)電池領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊，其他做得比較好的還有北京衛(wèi)藍、江蘇清陶、贛鋒鋰業(yè)等。整體而言，鈉電池目前主要還是在國內(nèi)發(fā)展，不同于鋰礦主要分布在海外，我們國家的鈉礦資源還是比較豐富的。

證券時報記者：鋰電板塊目前已有不少上市公司了，您認為還會有其它的上市機會嗎?

宋敬川：

鋰電板塊空間巨大，完全可以容納更多的上市公司。長遠來看，目前鋰電行業(yè)仍處于初期階段，未來還有很大的發(fā)展空間。這個產(chǎn)業(yè)可以類比光伏賽道，目前光伏產(chǎn)業(yè)鏈上千億級別的上市公司越來越多，相比之下，鋰電板塊的上市公司還存在較大的想象空間。未來幾年，我們可能會看到越來越多的鋰電材料公司、設備公司、電池廠商等等，或通過獨立的IPO，或通過產(chǎn)業(yè)分拆等方式進入資本市場視野，成長為千億級別的上市公司。

比亞迪反超特斯拉，國產(chǎn)電動車彎道超車?

證券時報記者：最新數(shù)據(jù)顯示，比亞迪上半年銷量超64萬輛，再次反超特斯拉全球銷量，成為全球新能源車銷冠，全年更有望沖擊百萬銷量;以市值論也榮膺全球第三大車企，市場人士高呼國內(nèi)自主品牌“彎道超車”。對此，您怎么看?

宋敬川：

國產(chǎn)品牌汽車反超特斯拉，對我們新能源從業(yè)者和國人來說都是可喜可賀的事情，但談“彎道超車”還言之過早。我們要清醒地認識到，國產(chǎn)汽車與特拉斯在關(guān)鍵核心零部件、智能控制等領(lǐng)域仍存在較大差距，如電機、芯片等等。同時，汽車還帶有消費屬性，消費品的品牌建設和市場認可度也是產(chǎn)品市場地位的一個重要考量指標。

類比智能手機行業(yè)，像華為、小米等國產(chǎn)手機在國內(nèi)外的品牌影響力已非常到位，國產(chǎn)手機品牌從某種程度上說已實現(xiàn)超越，所以在“蘋果產(chǎn)業(yè)鏈”之外，我們也常常聽到“華為產(chǎn)業(yè)鏈”、“小米產(chǎn)業(yè)鏈”等。但在汽車行業(yè)，我們經(jīng)常聽到的是“特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈”，卻很少有提到“蔚來產(chǎn)業(yè)鏈”、“理想產(chǎn)業(yè)鏈”或者“小鵬產(chǎn)業(yè)鏈”，這說明國產(chǎn)汽車要打造面向全球市場的品牌影響力，還有很長一段路要走。

證券時報記者：您怎么看待新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的投資機會，包括整車、動力電池、設備等，您覺得哪些板塊的投資機會更大?

宋敬川：

2021年全球新能源汽車滲透率13.4%，對于一個產(chǎn)業(yè)鏈來說，10%的滲透率是行業(yè)進入爆發(fā)增長的初期階段。歐陽明高院士在2022年電動汽車百人論壇上也表示，未來十幾年甚至二十年都是新能源汽車發(fā)展的黃金年代，2030年前總體趨于快速增長期。這也意味著，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈孕育著巨大的投資機會。

整個新能源產(chǎn)業(yè)鏈非常龐大，可以簡單分為以下幾個大的板塊：1、整車;2、硬件部分，包括大三電、小三電及有關(guān)汽車零部件等;3、智能控制部分，所有與智能控制有關(guān)的產(chǎn)業(yè)都可以歸類于此，包括芯片、雷達、自動駕駛及智能駕駛艙等產(chǎn)品。

目前來看，整車的投資機會極小。硬件部分最大的投資機會在于汽車零部件的國產(chǎn)替代和鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈，如上述提到的負極材料、隔膜(目前一級半市場的投資機會可能更好，比如定增等)、新型電池技術(shù)等。智能控制部分，投資機會相對較多，但目前看整體估值相對較高，存在較大估值泡沫，建議理性投資。

證券時報記者：與傳統(tǒng)燃油車時代的日本、德國相比較，您認為這一波在新能源汽車領(lǐng)域，中國在全球的競爭力與發(fā)展空間如何?從海外市場開拓的角度，您認為上下游產(chǎn)業(yè)鏈有哪些機會?

宋敬川：

在傳統(tǒng)燃油車時代，日本、德國可以說是稱霸全球，豐田、大眾等汽車集團一直主導著全球汽車產(chǎn)業(yè);發(fā)動機、變速箱等汽車核心零部件也一直被外企壟斷，我國自主汽車品牌發(fā)展了幾十年也始終難以超越日本、德國、國等汽車強國。

隨著全球構(gòu)建新型能源結(jié)構(gòu)革命的推進，當前汽車也正從傳統(tǒng)的燃油車向新能源汽車轉(zhuǎn)型，汽車工業(yè)的電動化趨勢已不可阻擋。在這個進程中，目前中國車企相比國際傳統(tǒng)車企已具有一定的先發(fā)優(yōu)勢。比如媒體近日報道的比亞迪準備進入日本市場，其DM-i超級混動技術(shù)或?qū)⒅苯犹魬?zhàn)深耕該領(lǐng)域20余年的日本本土車企豐田。

這也從另一個側(cè)面反映出，日本在電動化方面是起了個大早趕了個晚集。在新能源汽車領(lǐng)域，中國在供應鏈、產(chǎn)能、成本、技術(shù)等方面已經(jīng)具備了全球競爭力，也涌現(xiàn)出一批行業(yè)所熟知的新能源車企，比如比亞迪、廣汽、吉利、蔚來、理想、小鵬等品牌。反觀國外車企，除特斯拉以外，貌似還未能觀察到在市場上具有較大影響力的新能源汽車品牌或車型。目前來看，中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)在國際上已占據(jù)領(lǐng)先地位，未來也將充分享受行業(yè)增長紅利，成長空間巨大。同時，我們也不得不承認，中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)在某些領(lǐng)域，比如電機電控的核心部件、芯片等與國外車企還是存在一定的差距，不過這種差距正在逐漸縮小。另外，隨著BBA(奔馳、寶馬、奧迪)等在傳統(tǒng)燃油車市場具有較大品牌影響力的車企進入新能源賽道，國內(nèi)新能源車企的品牌競爭力將受到一定的市場壓力，國產(chǎn)汽車的品牌建設還需持續(xù)加強。

關(guān)于產(chǎn)業(yè)鏈上的機會，我認為除了上面討論的電池端外，其他產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的主要邏輯就是“國產(chǎn)替代”。最大的機會可能在于上游的核心零部件。隨著中國新能源車企的崛起，中國品牌也在逐步引領(lǐng)終端汽車產(chǎn)品形態(tài)的定義，這就為國產(chǎn)零部件企業(yè)提供了巨大的市場機會。對于中國車企來說，國產(chǎn)零部件企業(yè)在市場服務、產(chǎn)品價格和供應鏈方面優(yōu)勢明顯，國內(nèi)汽車企業(yè)也有更大的意愿選擇國內(nèi)企業(yè)合作，ABS/ESC等零部件以及內(nèi)外飾部件等細分賽道的汽車零配件企業(yè)有望迎來快速增長機會。

新能源車投資，需警惕估值虛高和兩大陷阱

證券時報記者：作為PE投資機構(gòu)，在投資新能源汽車賽道時，技術(shù)優(yōu)勢、市場占有率、先發(fā)優(yōu)勢、管理層、估值等等因素，您會更看重哪些因素?

宋敬川：

新能源汽車賽道與其他賽道的投資略有不同，作為PE投資，我可能更看重客戶資源、產(chǎn)能規(guī)模、產(chǎn)品價格優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢及估值等因素。汽車產(chǎn)業(yè)與傳統(tǒng)制造業(yè)不同，車規(guī)級的進入門檻更高，所以將客戶資源排到了考慮因素的第一位。其次是產(chǎn)能規(guī)模，這主要是因為優(yōu)質(zhì)的新能源客戶體量往往較大，供應鏈安全性是后續(xù)商務談判的基礎(chǔ)，客戶在選擇供應商時也會將“保供”作為首要條件。此外，價格也是重要考量因素，汽車產(chǎn)業(yè)對供應鏈價格極為敏感，高性價比的產(chǎn)品競爭力會更大。

然后才是技術(shù)，因為PE階段的新能源產(chǎn)業(yè)鏈項目，技術(shù)差異性較小，主要是微創(chuàng)新，技術(shù)方面將會重點考量團隊的技術(shù)迭代能力，比如結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，材料的微調(diào)等，技術(shù)迭代能力反映了團隊的技術(shù)水平能否及時響應客戶的需求變化。最后是估值，從投資的角度而言，估值并不是投資中我們首先要考慮的因素，它更多的是用來匹配我們對于企業(yè)所處階段的判斷，是整體評價當中的一個參考因素，專業(yè)的投資機構(gòu)不會一上來就談估值。

證券時報記者：新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的PE投資，您認為有哪些陷阱?或者有哪些風險是需要注意的?

宋敬川：

如果從目前的節(jié)點來看，估值虛高可能是比較大的一個風險點。我們認為，投資還是要回歸商業(yè)本質(zhì)來分析判斷。雖然估值不是我們優(yōu)先考慮的因素，但是就新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈整體而言，巨大的投資價值已經(jīng)吸引了眾多資本參與到這個賽道中，不斷推高估值，導致標的估值虛高，形成了階段性泡沫。

我認為，在投資新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈時，要特別注意這樣幾個方面：一是團隊的商業(yè)落地能力，要避免過度追求技術(shù)宣傳、迷戀過往投資機構(gòu)背書等陷阱。比如有些技術(shù)，其實只是正常產(chǎn)品開發(fā)過程中的一個必經(jīng)環(huán)節(jié)，但可能會被過度宣傳為某種技術(shù)性的突破，或者純粹淪為講故事、拼概念。二是產(chǎn)業(yè)鏈某些環(huán)節(jié)當前的供需問題需要特別分析，投資時間的卡位非常重要。比如，如果你判斷某個環(huán)節(jié)的產(chǎn)能已經(jīng)面臨過剩了，那么這個時候還要不要投，就需要慎重考慮。三是不要只看短期的經(jīng)營業(yè)績，要更多關(guān)注公司團隊穿越周期的能力。

證券時報記者：您在投資過程中會用到什么樣的分析框架或者投資邏輯?可否分享下您的投資秘笈?

宋敬川：

大的投資邏輯應該建立在以下基礎(chǔ)上：1、行業(yè)賽道;2、投資拐點;3、創(chuàng)始人格局和團隊執(zhí)行力。這個投資邏輯也貫徹在我的整個新能源產(chǎn)業(yè)的投資當中。

第一個就是賽道選擇。所選的賽道要足夠大，只有足夠大的賽道才能容納更多的上市公司，才能包容更高市值的公司，相應地，我們投資也有機會獲取更大的回報。第二個就是拐點。其實投資就是投拐點，這個拐點包括技術(shù)拐點、滲透率拐點、供需拐點等，不同產(chǎn)業(yè)、不同標的對應的拐點判斷也不盡相同。以鋰電產(chǎn)業(yè)為例，新技術(shù)要面對技術(shù)拐點的判斷，傳統(tǒng)鋰電則需要對供需拐點有深刻的理解。第三個就是團隊能力。“老板”和“企業(yè)家”是存在巨大差距的，做“老板”容易，做“企業(yè)家”難，而我們投資的是“企業(yè)家”。這就需要我們更準確的去判斷創(chuàng)始人的格局和戰(zhàn)略能力，同時還要考察團隊的執(zhí)行力和產(chǎn)品商業(yè)落地能力等。

另外，還可以補充一點，就是機會視野，這一點有助于我們獲取更高的投資收益?？错椖康牧咙c不是光看項目方的展示，更具價值的亮點往往需要投資者自己去挖掘。平庸的投資經(jīng)理往往都是企業(yè)方提供啥亮點就接受啥，不提供就會覺得企業(yè)分文不值。我們作為一線投資人員常年接觸形形色色的項目，市場敏銳度較高，機會視野或者說產(chǎn)業(yè)視野更廣，往往能先于別人挖掘到不易察覺的市場機會和項目亮點，從而以“早鳥”身份投出投資回報率更高的項目。

舉個例子，中國本輪產(chǎn)業(yè)升級以技術(shù)驅(qū)動為主，在這個過程中，其實也會為很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)帶來新的市場機會，但是這樣的機會往往容易被忽略，甚至包括一些企業(yè)主都未必具備這樣的敏感度，這個時候就是我們“掘金”的機會。我個人認為，機會視野在整個項目分析框架中附加價值更高。

關(guān)鍵詞： 鋰電產(chǎn)業(yè) 基石資本 千億市值 行業(yè)發(fā)展