在經(jīng)歷過去兩年沉寂后，游戲行業(yè)或許正在全面復蘇的一年。年初至今，游戲行業(yè)的漲幅領跑A股市場。截至3月31日，游戲ETF一季度上漲59.11%，漲幅全市場第一。

(相關資料圖)

隨著游戲板塊關注度提升，不少機構(gòu)也表達了對游戲行業(yè)看好。中金公司認為，受益于版號常態(tài)化、供需恢復，游戲板塊較2022年下半年低點上漲超40%后，估值仍低于近五年平均值，市場亦未隨外部環(huán)境好轉(zhuǎn)上修盈利預期，未來或有小幅雙擊機會。其中，產(chǎn)品及儲備整體充盈的頭部廠商，業(yè)績穩(wěn)健性強、估值尚處底部，具備較好投資性價比。

近日，完美世界發(fā)布了2022年財報，其穩(wěn)定的業(yè)績表現(xiàn)一定程度上印證了類似的看法。2022年，公司發(fā)布年度業(yè)績報告稱，歸屬于上市公司股東的凈利潤約13.77億元，同比增加273.07%；基本每股收益0.72元，同比增加278.95%。

結(jié)合完美世界這份財報，我們也來探討下游戲行業(yè)復蘇之下的投資機會。

/ 01 / 行業(yè)漲幅領跑市場，游戲迎來復蘇之年

在我看來，游戲行業(yè)之所以能夠有如此優(yōu)秀的表現(xiàn)，大致得益于以下幾個因素：

一是版號發(fā)放正在走向常態(tài)化，并帶來游戲行業(yè)新一輪的產(chǎn)品周期。從去年底至今，兩輪進口版號以及每月80余款國產(chǎn)版號的穩(wěn)定發(fā)放。

截至今年一季度，共有271個國產(chǎn)網(wǎng)游版號以及27個進口網(wǎng)游版號獲批。尤其是進口版號的發(fā)放一定程度上代表監(jiān)管對版號的態(tài)度。進口版號的獲批難度在普通版號的等級之上。2020年、2021及2022年的進口版號發(fā)布數(shù)量分別為97個、76個及44個。鑒于今年的發(fā)布時間在3月，預示著今年進口版號還有很大獲批可能性，有相當可能性會刷新過往進口版號紀錄。

在版號陸續(xù)發(fā)放的同時，各大游戲廠商陸續(xù)發(fā)布產(chǎn)品上線信息，其中不乏包含了不少大作。比如，完美世界MMORPG新游《天龍八部2手游》在官博宣布了正式定檔4月14日上線。這也是完美世界2023年首款重點產(chǎn)品。網(wǎng)易的《逆水寒》手游也宣布將于今年6月30日正式開啟全平臺公測。不出意外，隨著這些大作的陸續(xù)發(fā)布，有望推動游戲行業(yè)重回增長。

二是人工智能技術(shù)的突破，有望率先落地在游戲領域，直接降低游戲研發(fā)的成本。根據(jù)米哈游內(nèi)部測試、聯(lián)調(diào)、數(shù)據(jù)回收、工作量等經(jīng)驗，通過分析工作量中人力可替代部分的占比，包括節(jié)省實際的外包成本、時間、人力成本。就拿宣發(fā)環(huán)節(jié)來說，據(jù)米哈游估算，未來3-5年之后AI能替換50%左右的人力成本，提高20%左右的ROI。

最后，過去兩年游戲行業(yè)的估值和機構(gòu)持倉比例都處于歷史低位，也為今年的游戲行情打下了堅實的基礎。

截至2022年10月31日，游戲公司板塊PE-TTM估值為19倍，估值甚至低于2018年11月底。從機構(gòu)持倉來看，去年三季度傳媒的持倉處于歷史低位。2022Q3傳媒行業(yè)基金持倉總市值159.04億元，環(huán)比下降38.06%；持倉占比0.55%，環(huán)比下降0.23pct。

以上種種都說明了一件事：游戲行業(yè)的周期鐘擺正在向上，游戲行業(yè)也有望重回增長。

/ 02 / 游戲復蘇下的底層邏輯

毫無疑問，此輪游戲行業(yè)的復蘇是以產(chǎn)品驅(qū)動的。沿著這一邏輯，產(chǎn)品儲備也將成為決定各家游戲公司估值的核心因子。

在A股游戲公司里，完美的后續(xù)產(chǎn)品儲備是最豐富的。根據(jù)財報披露的信息，目前公司既有經(jīng)典品類多端產(chǎn)品《天龍八部2：飛龍戰(zhàn)天》《誅仙2》《代號：新世界》《神魔大陸2》以及端游產(chǎn)品《誅仙世界》《Perfect New World》等游戲在穩(wěn)步推進中，又有創(chuàng)新品類游戲產(chǎn)品《一拳超人：世界》《百萬亞瑟王》《女神異聞錄：夜幕魅影》等在積極研發(fā)過程中。其中，《誅仙世界》《一拳超人：世界》《百萬亞瑟王》《女神異聞錄：夜幕魅影》已完成首測，玩家反饋良好。

盡管游戲儲備并不意味著最終業(yè)績，但當我們?nèi)ゲ鸾馔昝赖漠a(chǎn)品矩陣，不難發(fā)現(xiàn)其正在經(jīng)歷一輪蛻變。完美的蛻變大致體現(xiàn)在年輕化、全球化、長線運營三個層面。

在年輕化方面，完美世界通過《幻塔》，打開了二次元游戲的大門，并為完美帶來了破千萬的新增年輕用戶。據(jù)公開資料顯示，2022年移動互聯(lián)網(wǎng)上的Z世代用戶群體接近3.3億，他們將會是未來游戲行業(yè)幾十年的主力軍。從這個角度上說，幻塔的成功為完美世界年輕化打下了堅實基礎。

不僅如此，隨著去年8月《幻塔》正式上線海外市場，完美在全球化方面也取得了積極進展。2022年8月，《幻塔》手游在歐美、日韓、東南亞、中國香港、中國澳門及中國臺灣等全球多地正式上線，上線當天即登頂36個國家和地區(qū)iOS下載榜，并在122個國家和地區(qū)iOS游戲下載榜進入Top 10。隨著后續(xù)版本的陸續(xù)更新，幻塔也維持著良好的市場表現(xiàn)。

長線運營方面，《夢幻新誅仙》已上線超一年，隨著版本的持續(xù)更新，流水依然穩(wěn)定。上線至今，《夢幻新誅仙》的全球累計流水已超過30億元。放眼望去，《夢幻新誅仙》應該算是國內(nèi)市場近2年流水最穩(wěn)定的新MMORPG手游。

從整體的產(chǎn)品質(zhì)量來看，從2021年的“二次元+開放世界”《幻塔》，到女性向推理題材的《黑貓奇聞社》，再到今年年初測試的《一拳超人：世界》與《代號MA》，最后是今天首測《P5X》，盡管取得的成績各有優(yōu)劣，但完美都或多或少展現(xiàn)出了對細分品類的獨到理解，以及出色的研發(fā)水平。

比如，《P5X》雖然同為二次元品類，但走的卻是“大IP+大體量”的道路，試圖切入更垂直的用戶群體。未來，憑借著IP出色的影響力以及游戲本身的高品質(zhì)表現(xiàn)，真的能夠開拓出一條細分賽道也可知。

從這個角度上說，完美世界正在撕下了自己身上“傳統(tǒng)MMO大廠”的固有印象，步入了一個新的發(fā)展時期。

/ 03 / 從科技“前哨”，重估游戲資產(chǎn)價值

說完產(chǎn)品邏輯，再來說說行業(yè)邏輯的變化。過去相當長時間里，很多人都只關注到了游戲行業(yè)的內(nèi)容價值，忽略了其科技價值。但這一情況正在發(fā)生變化。

從宏觀層面，全球各個國家地區(qū)發(fā)布游戲戰(zhàn)略，將游戲提升到國家戰(zhàn)略層面。去年下半年，沙特發(fā)起了國家電子競技游戲戰(zhàn)略，旨在到2030 年使沙特成為該領域的全球中心，同時促進經(jīng)濟多樣化、創(chuàng)造就業(yè)機會，提供高水平娛樂活動。

無獨有偶，兩個月后，歐洲議會以560票贊成、36 票反對和16票棄權(quán)的壓倒性票數(shù)，正式通過一項電子游戲有關的決議。這項決議呼吁歐盟委員會和理事會加大對歐洲游戲產(chǎn)業(yè)的投資，并建議使用國家和歐盟的援助來支持游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展，保證游戲開發(fā)、留住行業(yè)人才。

從微觀層面，作為AI強受益的行業(yè)，越來越多事實證明了游戲?qū)萍挤床傅闹匾浴?/p>

世界計算機和人工智能先驅(qū)圖靈早在 1948 年的論文中就論斷證明，電子游戲是研究和驗證人工智能的重要工具。2012年，英偉達公司原本用于提高游戲性能的顯卡、GPU 等硬件產(chǎn)品，被谷歌人工智能團隊應用于建造當時最大的人工神經(jīng)系統(tǒng)，并進而成功研發(fā)出 AlphaGo 等產(chǎn)品，這直接推動了全球人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展大邁步。

去年7月，中科院報告《游戲技術(shù)——數(shù)實融合進程中的技術(shù)新種群》也顯示，游戲技術(shù)對芯片產(chǎn)業(yè)的科技進步貢獻率達到14.9%，對5G和AR/VR等數(shù)實融合時代的重要基礎設施，貢獻率甚至高達46.3%和71.6%。

展望未來，隨著AI技術(shù)率先在游戲行業(yè)的落地，有望帶來游戲資產(chǎn)的重估。在A股游戲市場里，完美世界可以說是技術(shù)儲備最豐富的公司，可以從兩個維度去觀察：

從研發(fā)投入看，完美世界是A股研發(fā)投入最多的公司。近兩年，其研發(fā)費用在20億上下，而三七互娛不到10億。結(jié)合營收規(guī)模來說，完美研發(fā)費用率常年保持在20%以上，不僅遠超游戲公司，甚至遠超部分大廠的研發(fā)投入。

事實證明，這些研發(fā)投入部分被用于AI相關技術(shù)應用的探索上。3月31日，完美世界參加了微軟于3月31日舉辦的GDC2023中國行，并分享了AIGC、ChatGPT等技術(shù)在游戲中的應用場景及案例。

按完美世界財報的說法，目前公司已將AI相關技術(shù)應用于游戲中的智能NPC、場景建模、AI繪畫、AI劇情、AI配音等方面。比如，我們能在完美此前多款產(chǎn)品上看到AI技術(shù)的身影。比如，《夢幻新誅仙》采用智能NPC與IK技術(shù)，使得NPC具有豐富的微表情，為玩家提供真實自然的交互體驗。

再比如，公司在研的仙俠題材MMORPG端游《誅仙世界》創(chuàng)新運用了全天候天氣智能AI演算技術(shù)，實現(xiàn)了對雨、雪、大霧等天氣的全局還原和細節(jié)處理，天氣變化切實融入到玩家的游戲體驗中。以上種種都能展示出完美在技術(shù)儲備與底蘊上的實力。

某種程度上說，完美這段時間的股價上漲，也側(cè)面印證了市場對完美在AI布局上的認可。得益于在產(chǎn)品端和技術(shù)端的深厚積累，在游戲資產(chǎn)價值迎來重估的當下，完美世界的未來表現(xiàn)值得期待

關鍵詞：