市場一日千里，謹(jǐn)防成敗皆蕭何！

作者：俊群

(資料圖片僅供參考)

編輯：王凡

風(fēng)品：劉雯

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

全面注冊制落地，主板IPO加速納新。

截至3月6日，滬深所共受理261家平移上市申請，老娘舅、老鄉(xiāng)雞、阿寬食品等均在列。意外的是，網(wǎng)紅茶飲蜜雪冰城卻“缺席”了。

按全面注冊制過渡期規(guī)則，如未在規(guī)定期限內(nèi)平移，將被視為新申報(bào)企業(yè)?！艾F(xiàn)在還沒出現(xiàn)在交易所名單里，可能就是放棄平移和A股IPO了。”有業(yè)內(nèi)人士稱。

那么，蜜雪冰城資本之路將何去從？

01

靠啥撐起超600億估值？

加盟王牌審視、類金融屬性質(zhì)疑

LAOCAI

破朔迷離中，或許早有征兆。

早在2022年9月就有輿論稱，深交所主板IPO的蜜雪冰城已撤材料，逆轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所。今年1月又有傳聞稱，證監(jiān)會有“紅燈行業(yè)”和“黃燈行業(yè)”名單，食品、餐飲連鎖等行業(yè)申報(bào)有限制，蜜雪冰城將撤單。

但后來，蜜雪冰城仍在主板IPO排隊(duì)名單中，直到本次缺席平移申報(bào)。

孰是孰非，等待時(shí)間作答。至少從缺席看，其IPO進(jìn)程并不算多順暢。

據(jù)招股書，蜜雪冰城擬募資近65億元 其中19億元補(bǔ)充流動(dòng)資金。

截至2022年一季度末，蜜雪冰城賬上貨幣資金余額30.67億元，另有交易性金融資產(chǎn)4.61億元，似乎并不缺錢。

對此，蜜雪冰城表示，整體上公司現(xiàn)有的大部分貨幣資金已有明確安排。

此外，高估值、類金融屬性也是質(zhì)疑點(diǎn)。

據(jù)招股書，蜜雪冰城估值高達(dá)648億元，對應(yīng)2021年31倍PE。要知道，“奶茶第一股”奈雪目前市值不足140億港元，市盈率更是尷尬的負(fù)值。

行業(yè)分析師于盛梅表示，伴隨競品增加、用戶增量紅利見頂，新茶飲賽道已愈發(fā)擁擠，萬店蜜雪冰城未來增長有趨緩壓力，能否撐起600多億估值要仍值審視。

截至2022年3月底，蜜雪冰城門店總數(shù)達(dá)22276家，其中加盟門店22229家，占比99%。第一季，主品牌“蜜雪冰城”加盟店凈增1596家，相當(dāng)于每天開店18家。

2019年、2020年、2021年蜜雪冰城營收25.66億元、46.8億元、103.51億元，歸母凈利4.45億元、6.32億元、19.1億元，三年凈利率分別為17.1%、13.5%、18.45%。

傲人體量增速，讓其被譽(yù)“雪王”，也是搏個(gè)好估值的重要加分項(xiàng)。不過，能否持續(xù)這個(gè)價(jià)值根基要打個(gè)問號，往期看“雪王”橫掃市場離不兩張王牌：加盟、低價(jià)。然兩者目前都有挑戰(zhàn)。

細(xì)分主要收入，不是來自銷售“奶茶”，而是向加盟商銷售各類制作現(xiàn)制飲品和現(xiàn)制冰淇淋所需食材、包裝材料、設(shè)備設(shè)施、營運(yùn)物資等產(chǎn)品，并提供加盟管理服務(wù)，以至蜜雪冰城被吐槽為“賣材料”的。

2022年1-3 月、2021年度、2020年度、2019年度蜜雪冰城確認(rèn)對加盟商銷售產(chǎn)品收入分別為227663.31萬元、984956.31萬元、450014.52萬元、242697.14萬元，占各期營收總額比93.53%、95.16%、96.16%、94.58%。

主營業(yè)務(wù)收入為食材和包裝材料。2022年一季度，兩者占比72.16%、15.55%，合計(jì)87.71%。過去三年看，兩者收入貢獻(xiàn)比均超85%。

對此，有輿論認(rèn)為，其IPO受阻或與此有關(guān)，質(zhì)疑業(yè)務(wù)具有類金融屬性，需警惕杠桿經(jīng)營屬性和潛在性風(fēng)險(xiǎn)。

表面商業(yè)模式“賣材料”，實(shí)際仍依托加盟店量擴(kuò)張。有業(yè)內(nèi)人士指出，“品牌向加盟商收取的加盟費(fèi)一般不高，但是會要求加盟商必須向品牌采購原材料、設(shè)備等”

以2021年為例，加盟商買食材的費(fèi)用，占到了蜜雪69.89%營收，也是加盟商的最大支出。同時(shí)，為吸引更多加盟商，蜜雪冰城一度推出過“免息貸款”來為加盟商解決資金問題。

雖后來停止，還是引發(fā)輿論關(guān)注。往期看，類似模式“暴雷”者不在少數(shù)，如賢合莊、天然呆等。

02

品控?zé)乐嗌伲?/strong>

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另一廂，龐大的加盟店基數(shù)除帶來后續(xù)增量壓力，也帶來管理難題。

招股書稱，“公司的生產(chǎn)經(jīng)營鏈條長、管理環(huán)節(jié)多，可能會由于管理疏忽或不可預(yù)見因素導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量問題發(fā)生?！?/p>

不算多夸言。往期看，蜜雪冰城不乏翻車事件。頻繁因食安問題沖上熱搜。

2023年2月27日，有博主發(fā)布視頻，稱三個(gè)月暗訪了5家蜜雪冰城門店，發(fā)現(xiàn)“使用過期乳酸菌”“修改有效期”等問題。

瀏覽黑貓投訴平臺，截止3月9日16時(shí)，“蜜雪冰城”相關(guān)投訴累計(jì)高達(dá)4418余條。問題主要集中在“飲品中異物”、“退單后退款難”、“服務(wù)質(zhì)量差”等方面。

除了用戶質(zhì)疑聲，實(shí)錘罰單也不少。

僅以2022年為例，3月，涇川縣百香蜜雪冰城飲品店因蜜雪冰城特調(diào)奶漿、蜜雪冰城乳酸菌飲料過期被罰1萬元；

4月，恭城縣恭城鎮(zhèn)蜜雪冰城奶茶店因多袋“焙炒咖啡粉”過期，被罰款2000元；5月底，蜜雪冰城延安一家門店因銷售超過保質(zhì)期的食品原料、食品添加劑，被罰9000元。

6月，龍山縣蜜雪飲品店因冰鮮檸檬水中發(fā)現(xiàn)蟲子，被罰款1.2萬元；同月，北京一蜜雪冰城門店因已開蓋的荔枝汁超過保質(zhì)期限2天，被罰5000元。

食安大于天。作為一家網(wǎng)紅新茶飲企業(yè)，頻頻摩擦質(zhì)量紅線，肯定不是加分項(xiàng)。早有輿論指出，蜜雪靠著加盟模式，門店多、增長快還沒負(fù)債、應(yīng)收款，確是個(gè)不錯(cuò)的標(biāo)的，然最大風(fēng)險(xiǎn)也是加盟帶來管理難題、食安是最大硬傷，可謂成敗皆蕭何。

或許，也有無奈與急迫。

如上所文，加盟商“買材料”是支出大頭，自身背負(fù)經(jīng)營壓力，一旦過于精打細(xì)算、就易帶來品控風(fēng)控問題。而蜜雪冰城C端競爭力主要源自低價(jià)，這意味著不能輕易提價(jià)。

招股書坦言，毛利率主要受上游原材料采購成本影響，原材料中各類糖漿、奶粉等市場價(jià)格有不同程度上漲，部分水果平均采購價(jià)受市場行情影響上行；包裝材料受限塑令影響，改用紙吸管及可降解吸管導(dǎo)致采購成本較高。

03

主營毛利率下滑

低價(jià)王牌能打多久？

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另一廂，伴隨市場競爭壓力加大，高端茶飲紛紛“下沉”。

如喜茶陸續(xù)推出20元以下的產(chǎn)品，創(chuàng)建子品牌對標(biāo)消費(fèi)群體；奈雪上線自動(dòng)奶茶機(jī)以求省力省時(shí)間；更多品牌通過平臺折扣、城市消費(fèi)券、直播間團(tuán)購，推出優(yōu)惠。

自然，這對蜜雪冰城是個(gè)分食沖擊。

當(dāng)然，其也在改變，如去年開放“鄉(xiāng)鎮(zhèn)”加盟，被視“進(jìn)一步下沉”之舉。痛點(diǎn)在于，部分“鄉(xiāng)鎮(zhèn)”的客流量較低，且存更便宜的“本地化飲品店”，進(jìn)一步壓力亦肉眼可見，效果有待觀察。

另外近幾年高線城市門店量持續(xù)增加，顯露向上“野心”，可受疫情等因素影響，一線城市也出現(xiàn)消費(fèi)疲軟，“上升”之路并不容易。

綜合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、原材價(jià)格、行業(yè)競爭等多方因素，蜜雪冰城毛利率已出現(xiàn)下滑趨勢。

報(bào)告期內(nèi)，主營業(yè)務(wù)毛利率分別為35.95%、34.08%、31.73%和30.89%，剔除2020年起公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則，將銷售費(fèi)用中的運(yùn)輸費(fèi)用計(jì)入營業(yè)成本的影響因素后，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為35.95%、36.67%、33.98%和32.99%。

行業(yè)分析師郭興認(rèn)為，未來原材、員工成本不斷上漲的趨勢不會改變，行業(yè)用戶增量紅利漸消、競品內(nèi)卷加劇趨勢不會改變。同時(shí)受制低價(jià)策略，蜜雪冰城毛利率可能進(jìn)一步下降。而若繼續(xù)放羊式管理、一味追求加盟費(fèi)和賣原材的近利模式，企業(yè)成長性、穩(wěn)健性或?qū)⑹艿礁筇魬?zhàn)。

一句話，市場一日千里，謹(jǐn)防成敗皆蕭何。一味依靠加盟、低價(jià)的價(jià)值邏輯正在動(dòng)搖，蜜雪冰城需要重塑新價(jià)值根基、打造新發(fā)展王牌。

說千道萬，還是產(chǎn)品說話。

往期看，蜜雪冰城的核心邏輯是超級單品，盡管招股書未披露具體產(chǎn)品的營收細(xì)則，但從外賣平臺銷量看，以冰鮮檸檬水為代表的低價(jià)單品無疑是主力產(chǎn)品。

以北京蜜雪冰城（東三環(huán)中路店）為例，“截止3月9日晚22點(diǎn)整，冰鮮檸檬水顯示銷量216.1萬多杯，其中蜜糖四季春、滿杯百香果分別為77.7萬、53.5萬杯?！?/p>

超級單品帶來超級銷量，有利企業(yè)通過大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)或提高對供應(yīng)商議價(jià)地位，降低生產(chǎn)、采購成本。不過，超級單品以外的產(chǎn)品和品牌矩陣擴(kuò)張上，蜜雪冰城似乎并不出彩。

公開數(shù)據(jù)顯示，截止2021年2月，根據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研究網(wǎng)的報(bào)告顯示，喜茶和奈雪的茶sku分別為66和63個(gè)，數(shù)量遠(yuǎn)高于sku約30多種的蜜雪冰城。

在上新速度上，喜茶和奈雪的茶也更快，2020年推出40款左右的新品，遠(yuǎn)超普通茶飲品牌。

04

夯實(shí)王牌競爭力

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下沉市場競爭加劇，加盟、低價(jià)已非唯一護(hù)城河。也有邊際效應(yīng)、雙刃效應(yīng)。

行業(yè)分析師劉俊群表示，加盟商無利可圖時(shí)，蜜雪冰城加盟體系就會縮水甚至瓦解。如何加強(qiáng)特色創(chuàng)新、新品牌孵化、提升質(zhì)價(jià)比、打造新護(hù)城河是一個(gè)急迫話題。

言語雖有些犀利，卻也良苦用心。

應(yīng)該說，這個(gè)要求并不太難實(shí)現(xiàn)。

細(xì)觀蜜雪冰城傲人體量，加盟、低價(jià)只是成勢手段，真正有序運(yùn)管這個(gè)萬店帝國倚靠的還是扎實(shí)供應(yīng)鏈。

2012年，蜜雪冰城中心工廠成立，核心原料全部自產(chǎn)。憑借低成本、高效率的供應(yīng)鏈體系，企業(yè)搭上成長快車道。3元冰淇淋、4元檸檬水、6元奶茶，實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)始人張紅超、張紅甫兄弟的理想：讓年輕人實(shí)現(xiàn)冰淇淋和奶茶自由。

2020年，蜜雪冰城在四川安岳縣設(shè)立收儲基地，通過當(dāng)?shù)睾献魃缰苯酉蜣r(nóng)戶收檸檬。從而讓進(jìn)口檸檬的時(shí)間從5個(gè)月縮短至2個(gè)月，降低了生產(chǎn)成本。

而聚焦此次上市，募資約45%用于產(chǎn)能建設(shè)，約17%用于物流建設(shè)，約30%投入補(bǔ)充流動(dòng)資金，約1.58%投入研發(fā)中心項(xiàng)目。

以產(chǎn)能建設(shè)為例，選址重慶潼南、廣西崇左、海南定安分別是檸檬和黃桃、柑橘和荔枝、椰子等水果的產(chǎn)地。最終目的也是建設(shè)更多原料廠、自采水果加工生產(chǎn)、升級產(chǎn)品。

值得一提的是，蜜雪冰城正在嘗試年輕化店面風(fēng)格。計(jì)劃2023年內(nèi)大力發(fā)展“集裝箱店型”。首家門店已在鄭州市富士康科技園E區(qū)餐廳正式開業(yè)。

在業(yè)內(nèi)人士看來，該店型施工周期短、不限使用場景、包容不同文化個(gè)性和符合環(huán)保大方向等多項(xiàng)優(yōu)點(diǎn)，能滿足加盟商多元需求、提升開店效率。

新零售專家鮑躍忠表示，新茶飲已進(jìn)入高度白熱化狀態(tài)。未來關(guān)鍵，要看誰的營銷能力更強(qiáng)、產(chǎn)品創(chuàng)新和迭代能力更強(qiáng)，這一點(diǎn)對企業(yè)發(fā)展非常重要。

中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，蜜雪品牌精準(zhǔn)定位，將下沉市場作為主用戶群體，甚至主動(dòng)以“低身段”作賣點(diǎn)，做產(chǎn)品定位、價(jià)格定位?！按蟊娀睒?biāo)簽匹配了國內(nèi)大部分人群。

可見，蜜雪冰城也有戰(zhàn)略定性、特色專注力、應(yīng)變力，這是其躋身雪王的重要密碼。也應(yīng)是其短期穿透IPO迷霧、長期自證成長力的抓手。

市場一日千里，低價(jià)、加盟已非萬能。新“王牌”故事怎么講呢？

本文為銠財(cái)原創(chuàng)