紅周刊丨劉杰

金力股份收購天津東皋膜后，僅在一個月的時間里，該公司就扭虧為盈，且利潤水平相當可觀，再加上其披露的其他年份數據也與上市公司公告數據存在較大差距，因此其披露的相關財務數據真實性存疑。

【資料圖】

曾掛牌于新三板的河北金力新能源科技股份有限公司（以下簡稱“金力股份”）如今轉戰(zhàn)科創(chuàng)板。近年來，該公司資產規(guī)模迅速攀升，究其原因，與其在報告期內的頻繁資產收購有關。然而，后續(xù)收購資產的整合恐怕也會成為一個不小的挑戰(zhàn)。

更重要的是，金力股份披露的新收購子公司財務數據與上市公司公告中的數據存在較大的出入，其所披露數據的真實性存疑。

通過收購資產快速“催肥”

“低價”獲得資產有秘密

金力股份主要從事鋰電池濕法隔膜的研發(fā)、生產和銷售，2019年至2022年上半年（以下簡稱“報告期”），其資產規(guī)模分別為13.72億元、14.17億元、28.77億元、49.20億元，從數據來看，其資產規(guī)模在不斷擴大，尤其是后兩期，增速驚人。

令人好奇的是，金力股份的資產規(guī)模為何能如此快速地增長呢？回顧該公司近兩年資產運作情況，不難發(fā)現，報告期內金力股份進行了頻繁的資產收購，公司規(guī)模正是在不斷收購中被迅速“催肥”的。

先是于2021年5月收購了安徽金力新能源有限公司（曾用名安徽新衡新材料科技有限公司，以下簡稱“安徽金力”）90.05%的股權和鞍能公司100%的股權，之后又于2022年4月收購鞍能有限合伙36.36%的股權，獲得其持有的安徽金力9.95%的股權，最終通過分步收購的方式實現對安徽金力100%的控股。

對于收購的原因，金力股份稱由于隔膜生產設備交貨周期長，廠房建設、設備安裝調試等達產時間久，收購現有產線可以更快速高效地緩解公司產能不足的問題。安徽金力擁有兩條已投產隔膜產線以及其他隔膜生產設備，設備配套完善、成新率高，可以極大地填補公司采購設備未交付的真空期，快速提升公司產能。

在收購價格方面，首次收購時，安徽金力90.05%股權和鞍能公司100%股權共作價2.4億元，剩余股權收購時，金力股份向交易方共支付了轉讓款2449.95萬元。換言之，金力股份總計花費了2.64億元的成本便將安徽金力收入囊中。

然而，據招股書披露，2021年末、2022年上半年末，安徽金力的凈資產分別為2.85億元、3.39億元，這意味著金力股份以低于安徽金力凈資產的價格獲得了其控制權，這相較A股市場諸多收購案例中，標的資產估值較凈資產動輒幾十倍的情況大相徑庭。難不成是安徽金力盈利狀況不佳，原股東才將其賤賣？但據資料顯示，同期，安徽金力凈利潤分別為3699.72萬元、5374.92萬元，獲利能力良好，那為何該公司會被低價出售呢？

事實上，上述資產收購并非現金交易，安徽金力的原控股股東山東?？埔膊⑽刺赚F離場，而是以安徽金力90.05%股權和鞍能公司100%股權作價2.4億元，認購金力股份增資的4000萬股股份，獲得了金力股份5.46%的股權。也就是說，山東?？茖嶋H上是將其旗下公司注入到了即將上市的金力股份之中。

山東海科背后的實控人為楊曉宏，其在資本市場頗有些名氣，去年底，其一舉拿下上市公司山東華鵬的控制權，將旗下赫邦化工資產注入上市公司體系，引發(fā)市場高度關注。不僅如此，目前正在創(chuàng)業(yè)板IPO的?？菩略匆彩瞧淇刂葡碌墓尽?/p>

作為資本運作高手，楊曉宏將安徽金力注入金力股份，獲得金力股份股權的同時也能助推其完成上市，后續(xù)等股權解禁后，再將原始股出售獲利，便有可能實現財富的“大躍進”。因此，上述收購事項對于金力股份和楊曉宏而言，可謂是“雙贏”的結果。

值得一提的是2021年5月，楊曉宏將安徽金力注入金力股份時的增資價格為6元/注冊資本，而在此之前，2019年3月、2019年7月、2020年8月，金力股份的第七次、第八次（部分交易）、第十二次股權轉讓中，其交易價格均為9.5元/注冊資本。若照此計算的話，安徽金力注入時的估值雖然低于凈資產，但對應的金力股份當時的估值也同樣有所折價。而如果以2022年12月，金力股份報告期內最后一次股份轉讓時17元/注冊資本的價格來看，通過前述交易，楊曉宏已經獲益頗豐。

接手停產企業(yè)后短期扭虧

相關財務數據真實性存疑

除上述資產收購外，金力股份在報告期內還實施了另一起收購。A股上市公司雙杰電氣（300444.SZ）直接持有天津東皋膜技術有限公司（以下簡稱“天津東皋膜”）54.76%的股權，并通過旗下的北京杰新園持有天津東皋膜4.66%的股權。據招股書顯示，2022年6月，雙杰電氣、松禾創(chuàng)投、天津東金園、北京杰新園等股東以其合計持有的天津東皋膜98.73%股權認購金力股份新增197.45萬股股份，北京杰新園以其對天津東皋膜享有的25000萬元債權認購金力股份新增2000萬股股份，金力股份本次增資價格為12.50元/注冊資本。

《紅周刊》發(fā)現，金力股份收購而來的天津東皋膜并非是“香餑餑”，反而更像是上市公司不想要的“爛攤子”。據雙杰電氣發(fā)布的公告顯示，2019年我國新能源汽車產業(yè)補貼政策大幅退坡，導致終端車企以及天津東皋膜客戶出現經營困難。同時，當年天津東皋膜生產線持續(xù)改造，設備開機穩(wěn)定性不足，導致綜合開機調試成本和運行成本過高，市場價格與產品成本倒掛，且進一步降低產品成本空間有限，為及時止損，天津東皋膜于2020年1月17日起停產。

由于行業(yè)景氣度不足疊加停產因素，天津東皋膜持續(xù)虧損，據資料顯示，2018年至2022年1-5月，其累計虧損額高達8.08億元，截至2021年末，其凈資產為-3.72億元，處于資不抵債的狀態(tài)。為盤活旗下不良資產，雙杰電氣才用天津東皋膜的股權換取了意欲IPO的金力股份的新增股份。

那么，金力股份接手天津東皋膜后情況又如何呢？據招股書披露，2022年1-6月，天津東皋膜實現凈利潤3739.79萬元，已扭虧為盈。令人感到疑惑的是，天津東皋膜在雙杰電氣手中常年虧損，而其一被轉讓至金力股份手里，即刻變?yōu)榫邆浍@利能力的優(yōu)質資產，難不成金力股份真有妙手回春之術？

對于上述疑問，《紅周刊》進一步核查發(fā)現，金力股份招股書披露數據與雙杰電氣公告中披露的數據大相徑庭。據雙杰電氣去年12月分發(fā)布的《公司與東北證券關于北京雙杰電氣股份有限公司申請向特定對象發(fā)行股票的發(fā)行注冊環(huán)節(jié)反饋意見落實函之回復》顯示，2021年、2022年1-5月，天津東皋膜凈利潤分別為-3723.37萬元、-1974.36萬元，而金力股份招股書披露，2021年、2022年上半年，天津東皋膜凈利潤分別為-4149.01萬元、3739.79萬元。

顯然，2021年，金力股份披露數據與雙杰電氣公告相差了425.64萬元，而2022年1-5月，在雙杰電氣公告中，天津東皋膜還在虧損，但到了金力股份的招股書中，在其接手天津東皋膜的一個月的時間里，該公司就順利扭虧為盈。根據差額計算，僅當年6月份，天津東皋膜就實現了5714.15萬元的盈利，這著實令人震驚，盈利能力前后變化如此之大，前述財務數據的真實性難免讓人懷疑。

需要補充的是，金力股份收購天津東皋膜旨在為緩解公司產能緊張，但據雙杰電氣披露的資料顯示，天津東皋膜機器設備成新率為60%，這意味著其相關生產線并不算新，數年后，金力股份則需要再次付出巨額成本重新購置生產線。

據上文所述，金力股份先是收購安徽金力，而后又將天津東皋膜收入麾下，此類做法雖然在短期內可實現公司產能及規(guī)模的快速擴增，但同時也存在諸多風險與挑戰(zhàn)，在接管、規(guī)劃、整合資產的過程中，其還將面臨因管理、財務、人事等因素而出現的各種不確定性，其能否成功將前述外購資產成功組合實現良好效益，還有待進一步觀察。

值得一提的是，金力股份股權結構較為分散，實控人袁海朝和袁秀英夫婦合計控制其25.68%的股權，發(fā)行上市后，實控人袁氏夫婦控股比例可能會下降至21.83%，如此低的控股比例，存在控股權不穩(wěn)定的風險。一旦相關財務投資者解禁后拋售公司股權，致使接盤方持股比例反超袁氏夫婦，金力股份恐將面臨控制權易主的風險。

背靠大樹好乘涼

依賴大客戶存隱患

從業(yè)績來看，報告期內，金力股份的營業(yè)收入分別為1.85億元、2.19億元、6.95億元、6.91億元，2020年、2021年同比增速分別為18.23%、217.66%；同期內，其凈利潤金額分別為-1.29億元、-1.70億元、1.03億元、1.31億元，2020年、2021年同比增速分別為-31.48%、160.45%。不難看出，其此前營收規(guī)模較小、盈利性較差，但2021年業(yè)績卻突然出現了爆發(fā)式增長，這背后又有什么秘訣呢？

《紅周刊》翻閱其招股書發(fā)現，其業(yè)績的突然爆發(fā)，似乎與國內某新能源汽車龍頭企業(yè)的介入有著莫大的關系。據招股書顯示，2021年10月，該新能源龍頭企業(yè)以8000萬元認繳金力股份新增注冊資本1230.77萬元，獲得了金力股份2.24%股份，成為其股東。該公司增資價格為6.5元/注冊資本，也是低于此前2019年3月、2019年7月、2020年8月，金力股份9.5元/注冊資本的股權交易價格。

該龍頭車企入股后，便開始大幅增加訂單，要知道入股之前的2020年度，其僅向金力股份采購了價值172.55萬元的材料，占金力股份當期營業(yè)收入的比例僅為0.79%。而在其入股當年，就為金力股份貢獻了3.51億元的銷售額，占營業(yè)收入的比例也暴增至50.53%，并一躍成為金力股份第一大客戶。2022年上半年，該大客戶仍然十分給力，為金力股份貢獻了3.8億元營業(yè)收入，占比進一步提高到54.97%。可見，金力股份通過股權換訂單的方式使得公司業(yè)績在短期內得以暴增。

然而，在獲得這家龍頭企業(yè)蔭蔽的同時，相關的風險也接踵而至，金力股份對該大客戶銷售金額的暴增，也使其患上了大客戶“依賴癥”。過度依賴大客戶，一方面對于企業(yè)議價能力會有極大影響，另一方面，一旦大客戶因為某種原因壓縮其訂單，則企業(yè)恐怕會深受影響。

就當前來看，雖然該大客戶已經成為金力股份股東，與其利益綁定，然而，一旦金力股份無法為其創(chuàng)造更多收益，或產品難以再滿足其需求時，不排除其從金力股份中退出，并將金力股份踢出供應鏈的可能。從雙方曾簽署對賭協(xié)議的行為來看，該大客戶對金力股份并非完全放心。

雙方簽署的對賭協(xié)議內容主要包括回購權、優(yōu)先清算權、整體出售征得同意、反稀釋等特殊權利條款。但根據《首發(fā)業(yè)務若干問題解答》，投資機構在投資發(fā)行人時約定對賭協(xié)議等類似安排的，原則上要求發(fā)行人在申報前清理。因此，金力股份后來清理了上述對賭協(xié)議，不過，其中仍存在可恢復條款：“若公司向證監(jiān)會或其他證券交易所提交首次公開發(fā)行上市申請被否決或因其他原因失效，或公司主動申請撤回上市文件的，則投資方的特殊權利條款自該等合格IPO申請被否決、失效或撤回之次日自動恢復效力?！边@表明金力股份對賭協(xié)議的清理并不徹底。

退一步講，即使對賭協(xié)議沒有觸發(fā)，金力股份也順利實現上市，然而等股份解禁后，該大客戶獲利套現離場，則金力股份被踢出供應鏈的可能性并不低。屆時，公司業(yè)績跳水，留給二級市場的恐怕只剩一地雞毛，畢竟這樣的案例在A股市場并不鮮見。

此外，從盈利能力指標來看，金力股份的毛利率波動十分劇烈，數據顯示，報告期內，其主營業(yè)務毛利率分別為7.99%、-5.41%、34.76%、33.81%。對于2020年的毛利率負值，公司表示，主要系受新產線調試和產線頻繁切換生產產品型號等因素影響，2020年其次優(yōu)品庫存較多，為減緩庫存壓力和倉儲費用，其當年出售處置較多次優(yōu)品。此外，因2019年財政補貼退坡等因素影響，公司主動降價以增加銷量……

值得注意的是，2021年金力股份的主營業(yè)務毛利率水平雖然已經大幅提高，但仍低于同行業(yè)平均水平。在招股書中，金力股份將恩捷股份、星源材質、滄州明珠作為同行業(yè)公司進行對比，其中，2021年、2022年上半年，前述可比公司毛利率均值分別為37.03%、41.73%，相較金力股份分別高出了2.27個百分點、7.92個百分點，這意味著金力股份在產品盈利能力方面還有待提升。

（本文已刊發(fā)于2月11日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

來源：證券市場紅周刊

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