選擇，往往比努力更重要。比如站在巨人肩膀的達(dá)勢股份。

近日，達(dá)美樂披薩國內(nèi)特許經(jīng)營商——達(dá)勢股份有限公司（以下稱“達(dá)美樂中國”）遞表港交所。值得注意的是，這是其2022年3月遞表失效后的再次申請。

(資料圖)

“二沖”IPO，勝算幾何呢？

01

虧損難解 外賣模式有多重？

現(xiàn)金投資回報門店僅9.2%

LAOCAI

提起達(dá)美樂，大家不會陌生。按2021年全球零售銷售額計，其是全球最大披薩公司，截至2022年6月在全球90多個市場擁有超19200家門店，可謂妥妥巨無霸。

達(dá)美樂中國，是達(dá)美樂披薩在中國內(nèi)地、香港和澳門的獨家總特許經(jīng)營商。雖攜全球龍頭之威，其卻未制霸國內(nèi)市場。招股書顯示，達(dá)美樂中國是前五大披薩品牌中增長最快公司，按2021年銷售收入計，位列中國市場第三大披薩公司。

增長有多猛呢？

2019年至2021年，分別實現(xiàn)8.37億元、11.04億元、16.11億元營收。可代價同樣扎眼，同期凈虧1.82億元、2.74億元、4.71億元，持續(xù)虧損，且虧額不斷增加。

2022上半年再虧9550萬元。

短短三年半，凈虧合計超10億元。單看虧態(tài)，是否更像一家TMT公司？如此增長，是否可持續(xù)？體量之外，發(fā)展質(zhì)量咋樣？

誠然，后疫情時代，百業(yè)承壓，餐飲業(yè)受傷尤甚。強如百勝中國，也陷入增收不增利，但整體還是盈利的。

達(dá)美樂中國為啥虧損難解？

招股書稱，過去數(shù)年，公司投入大量資源研究潛在新市場，開設(shè)更多門店和中央廚房，營銷和推廣品牌，為更多新門店設(shè)立及運營的籌備投資及培訓(xùn)門店層面員工，拓寬服務(wù)范圍及投資技術(shù)，導(dǎo)致公司報告期內(nèi)錄得凈虧。

換言之，公司正處擴張期，需花錢的地方很多。

最直觀看，開始“掙錢”之前，就需交出不菲“加盟費用”。

作為“達(dá)美樂”特許經(jīng)營商，其每年需向品牌公司繳納授權(quán)相關(guān)費用，報告期內(nèi)分別為3950萬元、5070萬元、1.15億元、2920萬元。

另外就是餐飲業(yè)的老大難：成本面三座大山——租金、人力、原材。

以2022上半年為例，原材料成本占比27.2%，人力成本占比37.1%，使用權(quán)資產(chǎn)折舊達(dá)10%。

其中，配送相關(guān)成本的居高不下尤為扎眼。

這與賣點息息相關(guān)，早在上世紀(jì)70年代，達(dá)美樂就首次提出“配送時間超半小時即半價”保證，可以說是即時配送業(yè)的鼻祖。

聚焦達(dá)美樂中國，外賣也是其“專長”，撐起營收大塊頭。2019年-2022年上半年，外賣渠道收入為5.86億元、8.22億元、11.80億元、6.50億元，占總收入比約75%。

可如此體量，也意味著需相當(dāng)騎手規(guī)模，前端配送模式要更重資產(chǎn)。

截至2022年6月底，達(dá)美樂中國全職員工3199人，兼職員工9705人，后者多為騎手及店員。

即便如此，員工成本依然高企。2021年公司員工薪酬開支7.03億元，占營收比達(dá)43.66％。

這只是體量擴張的一個顯性成本，為支持全國性門店網(wǎng)絡(luò)，公司還需市場調(diào)研、技術(shù)研發(fā)、品牌推廣及營銷、人員培訓(xùn)、建設(shè)中央廚房等等，諸多隱憂成本也是不小開支。

達(dá)美樂中國坦言，因多數(shù)新店開業(yè)時間少于3年，都不足以實現(xiàn)現(xiàn)金投資回報。

2019年、2020年、2021年和2022年上半年，達(dá)美樂中國門店層面經(jīng)營利潤率為4.4%、4.0%、9.2%和9.2%。

若按此計算，2022上半年末的508家門店中，僅有約46家門店實現(xiàn)現(xiàn)金投資回報。

招股書直言，開設(shè)新店可能對其財務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響，持續(xù)產(chǎn)生的凈虧“未必能夠保持或擴大現(xiàn)有門店的銷量”。

02

門店擴張不停歇 下沉有多香？

警惕規(guī)模陷阱

LAOCAI

玩味的是，達(dá)美樂中國仍沒停下擴張腳步。在其看來，國內(nèi)還有許多可供其成功開設(shè)新店的位置，公司也有進一步擴大地理覆蓋范圍、強化市場滲透的計劃：2022年、2023年分別再開設(shè)120家、180家新店。

雄心可嘉，然大不代表強、快不代表穩(wěn)，狂奔中的達(dá)美樂中國，體量押注中，能博出盈利未來么？幾多隱憂？幾多不確定性？

不算苛問，不確定性加劇的當(dāng)下，投資者們越發(fā)追逐確定性。

招股書顯示，自2018年起，達(dá)美樂中國一直專注擴大門店網(wǎng)絡(luò)，門店數(shù)量由2019年1月1日的188家增加至2022年6月30日的508家，增幅達(dá)170%?？傮w看，在過去3年半的時間里，達(dá)勢股份新開門店320家。三年半時間，門店數(shù)量翻了1.7倍。

最新數(shù)據(jù)顯示，到2022年10月，達(dá)美樂中國最新門店量達(dá)547家。

弗若斯特沙利文報告也顯示，以2021年數(shù)據(jù)作為參考，國內(nèi)每100萬人擁有10.9家比薩門店，而同屬東亞的日本及韓國，每100萬人擁有的比薩門店分別為28.1家、28.3家。

基于此，達(dá)美樂中國認(rèn)為，中國比薩市場還有較大增長空間。廣闊的全國性門店網(wǎng)絡(luò)，對日后的成功及競爭力至關(guān)重要。

的確，市場足夠大，達(dá)美樂中國自有燒錢邏輯。考量在于，真正的規(guī)模效應(yīng)，除了體量支持，更需專業(yè)化、精細(xì)化、精準(zhǔn)高效性，極度考驗綜合運營能力。炒錢沒問題，關(guān)鍵在于能不能燒出核心競爭性、盈利能力。

尤其后疫情時代，規(guī)模效應(yīng)往往易陷規(guī)模陷阱。逆勢擴店不乏折戟者，海底撈、呷哺呷哺、周黑鴨等都是例證。達(dá)美樂中國雖外送很強，但也很難獨善其身。

招股書直言，開設(shè)新店可能對其財務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響，持續(xù)產(chǎn)生的凈虧損“未必能夠保持或擴大現(xiàn)有門店的銷量”。

深入一度看，進一步擴張，達(dá)美樂勢必要進軍下沉市場。只是，這個市場有多香呢？

行業(yè)分析師郝瑞表示，下沉江湖的復(fù)雜程度，是遠(yuǎn)超想象的。相比北京、上海等一線城市，下沉低線城市對比薩和外賣的消費熱情相對較弱，且價格而言達(dá)美樂并不便宜，同時相關(guān)硬件系統(tǒng)的協(xié)同打造也是一個挑戰(zhàn)，想要持續(xù)兌現(xiàn)30分鐘必送達(dá)承諾，就不得不持續(xù)加大投入，進而帶來虧損加劇風(fēng)險。

所言不虛，招股書顯示，達(dá)美樂中國2021年每筆訂單平均銷售金額為90.5元。想快速下沉市場、依靠擴張來盈利，有多容易？

03

前狼后虎 穩(wěn)健性疑問

如何念好品控風(fēng)控經(jīng)

LAOCAI

或許，也有無奈與急迫。

行業(yè)競爭格局而言，盡管增長快速，達(dá)美樂中國體量并不占優(yōu)。

截至2022年6月底，必勝客餐廳量達(dá)2711家；此前尊寶披薩披露數(shù)據(jù)顯示，截至2020年，公司直營和加盟店數(shù)量分別為1100+和500+。

追其原因，盡管“達(dá)美樂”品牌歷史悠久，進入中國市場時間不短，但達(dá)勢股份拿到獨家總特許經(jīng)營資格，卻是近些年的事。

之前，達(dá)美樂披薩的經(jīng)營權(quán)分布較散亂，也因此錯過占據(jù)市場先機。2017年，達(dá)勢股份與Domino’s International（Domino’s Pizza, Inc.的附屬公司)續(xù)簽總特許經(jīng)營協(xié)議，并將特許經(jīng)營范圍擴至整個中國大陸、中國香港和中國澳門。

至此，達(dá)勢股份成為名副其實的“達(dá)美樂中國”。目前，其大部分現(xiàn)任核心行政管理團隊的入職時間是2018年。換言之，達(dá)美樂中國真正發(fā)展時間不過5年左右。

值得注意的是，達(dá)勢股份拿到的達(dá)美樂首期特許經(jīng)營授權(quán)將在2027年6月終止。雖然可在滿足條件情況下續(xù)期額外兩個10年，但能否成功續(xù)約、不確定性隱患同樣不可不察。

其次，成于外賣也困于外賣。

行業(yè)分析師于盛梅認(rèn)為，隨著美團、餓了么等第三方平臺在流量、品牌力上強勢稱霸，達(dá)美樂即時配送的競爭優(yōu)勢明顯被弱化了?！皳Q句話說，消費者想點外賣、想吃披薩時，最先打開的更多是外賣軟件，而不是達(dá)美樂的微信小程序?！?/p>

當(dāng)然，達(dá)美樂中國也沒過于執(zhí)拗。銠財發(fā)現(xiàn)，達(dá)美樂披薩目前已入駐美團、餓了么，但還是堅持“自營配送”、承諾30分鐘送達(dá)的時效性優(yōu)勢。

只是回到產(chǎn)品本身，消費者除了速度，更在意餐品品質(zhì)、品味挑剔。

瀏覽黑貓投訴平臺，截至10月28日16時，達(dá)美樂披薩累計投訴234條，包括送餐超時、食品安全問題、服務(wù)糾紛等。

在行業(yè)分析師林永看來，這些投訴一方面，反應(yīng)了達(dá)美樂中國并不扎實的基本功，另一面，也折射了快速擴張帶來的管理缺失隱憂?！芭_作為西式快餐，能否滿足中國胃的需求也是一個值得討論的命題?！?/p>

不算苛求，競爭面而言，披薩領(lǐng)域已非常激烈了。前有更具規(guī)模優(yōu)勢、品牌聲量的必勝客橫亙，后有尊寶、芝根芝底等以更低客單價、新銳創(chuàng)新產(chǎn)品分食市場，同樣講究速達(dá)的披薩到等，更在試圖特色風(fēng)味取勝……

前狼后虎間，達(dá)美樂中國沒有太多試錯空間。

2022年2月，新華社報道，中國人民銀行通報并處罰32家拒收現(xiàn)金單位，其中北京達(dá)美樂比薩餅有限公司門頭溝路店就在其中；同月，因未按規(guī)定建立并遵守進貨查驗記錄制度，北京達(dá)美樂比薩餅有限公司方莊店被警告處罰。

2022年5月，北京達(dá)美樂比薩餅有限公司五道口店因消毒記錄不完整，未落實防疫防控責(zé)任被通報。

2022年7月，北京朝陽對22家防疫不力的企業(yè)進行通報，北京達(dá)美樂比薩餅有限公司柳芳店躋身。

……

基礎(chǔ)不牢，地動山搖。大步快跑、持續(xù)門店擴張追逐中，達(dá)美樂中國的品控風(fēng)控力是否還需加把勁。門店并非一開了之，極度考驗后續(xù)經(jīng)營管理能力、業(yè)務(wù)協(xié)同整合能力，一旦速度體量超過自身團隊駕馭能力，種種亂象也就有了滋生土壤。

04

高效推新、數(shù)字化破局

王怡擔(dān)子依然不輕

LAOCAI

“長遠(yuǎn)而言，我們的目標(biāo)是成為中國首屈一指的比薩公司，正如達(dá)美樂比薩的其他特許經(jīng)營商于整個亞洲、歐洲及北美已取得的成就?！边_(dá)美樂中國如是說。

愿景很好，并非無據(jù)可依。

1960年起家于美國的達(dá)美樂，2004年便登陸美股市場，上市18年股價已翻40余倍，頗有牛股之姿。

聚焦達(dá)美樂中國，數(shù)字化水平可圈可點。2019年就自主研發(fā)了“一體化服務(wù)中臺”，客戶不僅可線上實時追蹤已離店訂單，還可“深入后廚”，追蹤訂單從準(zhǔn)備到烤制、再到騎手取餐的全流程狀態(tài)。

疊加強勢的外賣服務(wù)，讓其門店布局不再受面積、裝修、翻臺率等傳統(tǒng)因素影響。其廚房約占門店面積一半，還可根據(jù)門店預(yù)期的服務(wù)力進行定制。

高效也體現(xiàn)在推新能力上，據(jù)弗若斯特沙利文報告，截至2021年12月31日，達(dá)美樂比薩sku數(shù)量占據(jù)市場優(yōu)勢，2018年以來已推出100多款比薩及小食等。

能快速崛起，亦有賴于能力突出的高管層。平心而論，達(dá)美樂中國走到如今，離不開“靈魂人物”王怡。

2017年，前麥當(dāng)勞中國高管王怡加入達(dá)勢股份并出任CEO。在其帶領(lǐng)下，達(dá)勢股份實現(xiàn)重組并與達(dá)美樂全球續(xù)約，并將特許經(jīng)營范圍擴至整個中國內(nèi)地、中國香港和中國澳門。王怡曾表示：“達(dá)美樂其實是家科技公司，只不過碰巧在賣披薩?！?/p>

聚焦本次IPO，募資主要用于擴張門店網(wǎng)絡(luò)和擴大中央廚房的容量；提高技術(shù)能力從而提高經(jīng)營效率、服務(wù)能力和顧客體驗以及用于一般企業(yè)用途。

達(dá)美樂中國預(yù)計，至少未來3年將繼續(xù)出現(xiàn)凈虧損，但也期待在未來3到5年內(nèi)，能擁有足夠數(shù)量的發(fā)展良好的門店，可以產(chǎn)生足夠的費用以補足因開新店而產(chǎn)生的公司費用以及折舊、攤銷費用。

可見，其也在打磨精細(xì)化、專業(yè)化水平，提升發(fā)展質(zhì)量。只是，這個力度精準(zhǔn)度還需更強些。尤其在體量擴張前提下，想要質(zhì)效一體并非易事。

一句話，燒錢不可怕，怕的是燒不出核心盈利能力。如何強化規(guī)模效應(yīng)，規(guī)避規(guī)模風(fēng)險，達(dá)美樂中國、王怡仍有一道靈魂考題橫亙。

本文為銠財原創(chuàng)

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