大家好，我是初善君。

【資料圖】

最近我一直沒(méi)閑著，一直在更新隱形冠軍上市公司的半年報(bào)，雖然這些公司不在熱點(diǎn)上，股價(jià)更是跌跌不休，讓人提不起欲望。作為老派價(jià)值投資者，該研究的還是不能落下。

今天的兩家公司都有一個(gè)爹，那就是跌跌不休的爹——中國(guó)建材，一個(gè)是玻纖領(lǐng)域的冠軍，一個(gè)是石膏板領(lǐng)域的冠軍，過(guò)去這半年，業(yè)務(wù)究竟怎么樣，我們一起看看。

一、中國(guó)巨石

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1、業(yè)績(jī)

這兩年中國(guó)巨石的非經(jīng)常性損益明顯增加了：2019年至2022年上半年非經(jīng)常性損益分別為2.72億元、4.74億元、8.78億和13.76億元。這個(gè)非常性損益來(lái)源于銠粉的出售。據(jù)了解，鉑銠合金漏板是由貴金屬鉑金和銠粉混合，并加工成漏板，用于玻璃纖維的拉絲工序。目前由于漏板加工技術(shù)朝著低銠無(wú)銠方向改進(jìn)，漏板中的銠含量逐漸降低，部分銠粉出現(xiàn)閑置，所以選擇出售。

銠粉作為一種稀有金屬在貴金屬市場(chǎng)流通且價(jià)格波動(dòng)較大，這個(gè)很顯然不具有可持續(xù)性，我查了半年報(bào)，鉑銠合金余額高達(dá)104億元，不知道銠粉在里面構(gòu)成有多少。

刨除非經(jīng)常性損益，2022年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入119億元，同比增長(zhǎng)39%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)28億元，同比增長(zhǎng)13%，能保持增長(zhǎng)就很不容易了。其實(shí)玻纖和電子布2022年上半年是下行周期，產(chǎn)品價(jià)格下滑了一些，從毛利率來(lái)看，2021年45%，2022年上半年只有37%，所以這個(gè)盈利增長(zhǎng)是非常難得的。

從銷(xiāo)量來(lái)看，上半年粗紗及制品銷(xiāo)量107.02萬(wàn)噸，同比略減2.88%，電子布銷(xiāo)量3.28億米，同比提升47.75%，玻璃纖維及其制品業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入93億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的94.93%。

項(xiàng)目投產(chǎn)方面，巨石成都年產(chǎn)15萬(wàn)噸短切原絲生產(chǎn)線5月底成功點(diǎn)火投產(chǎn)，桐鄉(xiāng)總部智能制造基地年產(chǎn)10萬(wàn)噸細(xì)紗配套3億米電子布生產(chǎn)線6月順利點(diǎn)火，產(chǎn)能穩(wěn)步增長(zhǎng)?，F(xiàn)金流量表顯示，上半年構(gòu)建固定資產(chǎn)的支出高達(dá)46億，遠(yuǎn)超2021年和2020年全年。

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2、估值

2021年年報(bào)點(diǎn)評(píng)時(shí)，我原話是：從長(zhǎng)期投資的角度看，目前的中國(guó)巨石值得建倉(cāng)，估值低、股價(jià)回調(diào)充分，長(zhǎng)遠(yuǎn)看，量依然會(huì)穩(wěn)步增長(zhǎng)；但是僅持有半年、一年來(lái)看，中國(guó)巨石應(yīng)該會(huì)有更好的價(jià)格，原因是Q1大概率是盈利高點(diǎn)，今年的業(yè)績(jī)壓力增長(zhǎng)很難，股價(jià)大概率會(huì)進(jìn)一步下滑。

實(shí)際上也是如此，加上今年的資金偏好，中國(guó)巨石這種大市值核心資產(chǎn)并不受資金待見(jiàn)，這個(gè)原話基本可以保留，只是修改了一點(diǎn)，在計(jì)算市值時(shí)凈利潤(rùn)修訂為扣非歸母凈利潤(rùn)，使用歸母凈利潤(rùn)誤差有點(diǎn)大。

今年扣非歸母達(dá)到60億凈利潤(rùn)，PE不足10PE，對(duì)于一個(gè)凈利率30%以上、成長(zhǎng)性保持增長(zhǎng)10%以上的生意確實(shí)是侮辱智商了。

如果非要說(shuō)缺點(diǎn)，也不是沒(méi)有：資產(chǎn)負(fù)債表里，有息負(fù)債規(guī)模不算低，背后的原因是公司這些年穩(wěn)定投資建設(shè)了新產(chǎn)能，雖然經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流很好，但是投資支出有點(diǎn)大，這對(duì)于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)不友好。但是長(zhǎng)遠(yuǎn)看，這些支出帶來(lái)的是后續(xù)的利潤(rùn)增加和現(xiàn)金流量流入，這不比新能源投入還靠譜。

二、北新建材

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1、業(yè)績(jī)

2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約104億元，同比增長(zhǎng)約2.4%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)約15.4億元，同比下滑約14%。這業(yè)績(jī)肯定不及券商預(yù)期，但是券商預(yù)期也確實(shí)不準(zhǔn)。

重點(diǎn)關(guān)注龍骨業(yè)務(wù)和防水業(yè)務(wù)的進(jìn)展，結(jié)果挺失望的：且不論毛利率變化，龍骨業(yè)務(wù)收入下滑0.49%，防水業(yè)務(wù)收入下滑10%左右，這個(gè)收入下滑說(shuō)明競(jìng)爭(zhēng)還是太激烈，整合起來(lái)并不容易。

其實(shí)石膏板業(yè)務(wù)增速不會(huì)很高了，公司想維持成長(zhǎng)性必須把龍骨和防水業(yè)務(wù)發(fā)展起來(lái)，但是2022年可能是房地產(chǎn)太不行了，所以?xún)蓧K業(yè)務(wù)收入在10億級(jí)別就開(kāi)始下滑了？公司自己的說(shuō)法是防水業(yè)務(wù)三大不利因素：一是房地產(chǎn)不景氣影響防水產(chǎn)品需求和價(jià)格，二是國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)，瀝青等原材料價(jià)格高企，成本端壓力大；三是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)生態(tài)有待改善。

整體看，北新建材這份半年報(bào)一般，還要觀察。

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2、估值

在2021年年報(bào)跟蹤時(shí)，關(guān)于估值我寫(xiě)的是：第一次寫(xiě)文章時(shí)，北新建材市值比中國(guó)巨石還高，我是不太理解的，只能說(shuō)市場(chǎng)參考東方雨虹給了北新較大的溢價(jià)；這個(gè)時(shí)候的北新吸引力還不夠。

北新建材目前市值451億，中國(guó)巨石565億了。當(dāng)然北新建材的下跌也跟東方雨虹下跌有關(guān)，東方雨虹年內(nèi)快腰斬了。

靜態(tài)來(lái)看，北新建材今年38億凈利潤(rùn)，靜態(tài)PE12倍，也算是非常低了，但是關(guān)注點(diǎn)還是防水、龍骨的成長(zhǎng)，這是影響估值比較重要的因素。